上市公司的治理结构研究经济学本科学士毕业论文(编辑修改稿)

上市公司的治理结构研究经济学本科学士毕业论文(编辑修改稿)内容摘要：

： ① 参见 章雁 . 试论我国机构投资者参与上市公司治理 . 商业研究， 20xx（ 3） 北京理工大学毕业设计 13  （ p S) （ q S） +TC 则机构投资者愿意参与公司治理。 需要指出的是 ， 公司数效应模型是建立在股数效应模型基础之上的 ， 即在不稀释机构投资者对某上市公司权益的前提下 ， 机构投资者拥有足够多的资金 ， 投资于多家上市公司。 机构投资者的目标公司越多。 “ 干中学 ” 使 “ 知识与技能分享 ” ， 可以使得 TC C ，或者说 ， 进一步降低了机构投资者参与公司治理的单位成本。 国外大量研究均显示出机构投资者从积极参与公司治理这类中长期的行为中 ， 所得到的报酬远远超过其投入的治理成本 ， 这深刻描绘出了 “ 公司治理驱动 ” 的投资战略。 Holmostrom— Tirole(1997,1998,20xx)的道德风险模型 ① Holmostrom— Tirole(1997,1998,20xx)采用了一个简单的道德风险模型揭示了经理人与投资者之间的委托代理关系，并说明了声誉的激励和约束作用对于公司经营者 的重要性。 假设一个风险中性的企业家有一个投资总成本为 C的项目，其私人可投入财富为 AC，因此需要融资 C  A。 简化起见，我们不妨视 A为现金，并称之为 初始股权 （ Initial Equity）或 内部股权 (Inside Equity)。 相应地，外部投资者的支付应为 C  A。 进一步的，我们假设该企业家是有限责任的。 该项目以 P的概率成功并产生收益 R 0，否则收益为 0。 该企业家可以选择努力工作 或者 消极怠工。 则此项目相应的成功概率为 P H 和 P L。 当他选择 消极怠工 时，我们可以认为他此时 获得了一个私人收益 B 0 ，图 3表示了这一事件的进程。 ① 参见 姚伟 ,黄卓 ,郭磊 . 公司治理理论前沿综述 . 北京大学经济研究中心资料 . 北京理工大学毕业设计 14 在下面的分析中，我们总是假设这一项目值得筹资并应该激励此业主 努力工作 ，这意味着其净现值 NPV 0 ： 我们提供的契约要求该企业家只有在项目成功时才能得到正的工资补偿 W，因此诱导他努力工作的激励相容约束可表示为： 在一个完全竞争的资本市场中，投资者只能期望得到 0利率。 因此，这一项目能够得到融资的充要条件是： 可保证收入 应不小于投资者的支付，即 可保证收入 即外部投资者在使用激励相容的契约时对投资收 益的 最好预期 ，当它不小于投资者的初始支付时，才能使投资者预期会收回其初始支付，他才会同意进行这一投资。 可见它正是决定企业融资能力的关键。 在信贷市场上，存在着许多 NPV 为正却得不到融资的项目，我们称这种现象为 信贷配给 （ Credit Rationing）。 当 A = 0 时，比较（ 1）和（ 3）可以发现，一个 NPV为正的项目也可能得不到融资，因为其要求的 可保证收入 太高了。 当 A逐渐增大时，我们可以发现该项目有更大的可能性得到融资。 在此，内部股权的作用开始凸现。 最后，沿用 Diamond(1991)的 说法：关于 声誉资本 的投资，例如该企业家良好的个人品质、以往的 还 贷记录等可以减少外部投资者对 B的预期，从而提高了 可保证收入 ，增强了该项目的融资能力。 正是从这种意义上说，声誉资本替代了内部股权。 机制演进的路径依赖模型 ① 任何的治理机制都是有成本的 ， 有的时候一个治理机制很好 ， 但是在特定环境下使用这个机制的成本会高到采用这个治理机制并不划算 ， 因此 ， 合适的治理机制并不是千篇一律的。 治理机制的选择 ， 是治理机制成本和收益两个方面的权衡。 另外 ， 由于治理机制的选择是路径依赖的 ， 企 ① 参见宁向东 . 公司治理理论 . 北京：中国发展出版社， 20xx. 北京理工大学毕业设计 15 业管理的实践和历史传 统在不同国家治理机制的确立和演进中才会是至关重要的。 这就是各国公司治理机制不同的根本原因。 图 4（见下页）是关于公司治理的路径依赖模型。 最下面的一排是影响一个国家公司治理机制选择的重要因素。 由于制度演进的路径依赖性质 ， 在种种自创和可借鉴的公司治理机制中 ， 有些已经被排除在治理机制的选择范围之外了 ， 而只有一部分机制可以作为选择的范围而被保留下来。 而最后选择哪些手段被选择 ， 在很大程度上取决与制度使用过程中的收益与成本比较 （ 这往往是一个公共选择的过程 ）， 以及各种被选择制度之间的互补性。 北京理工大学毕业设计 16 2. 3 典型公司治理模式国际比较及其启示 典型公司治理模式介绍 以英、美为代表的外部市场导向型公司治理模式 英 、 美模式的最大特点就是所有权较为分散 ， 主要依靠外部力量对管理层实施控制。 在这一模式下由于所有权和经营权的分离 ， 使得所有权分散的股东不能有效地监控管理层的行为 ， 形成所谓 弱股东 ， 强管理层 现象 ， 由此产生代理问题。 而解决这一问题的办法 ， 一是发展机构投资者 ，使分散的股权得以相对集中 ； 二是依靠活跃 、 有效的公司控制权市场 ， 通过收购兼并对管理层进行外部约束 ； 三是依靠外部非行董事对董事会和管理层进行 监督 ； 四是依靠健全的监管体制和完善的法律体系 ， 如公司法 、破产法 、 投资者保障法等法律对公司管理层进行约束和监管 ； 五是对管理层实行期股期权等激励制度 ， 使经营者的利益和公司的长远利益紧密联系在一起。 以德、日为代表的内部监控机制型公司治理模式 德国公司治理结构的一个重要特点是 两会制 ， 即监事会和理事会。 两会中包括股东 、 银行及员工的代表 ， 对管理层实行监控。 其中 ， 职工代表在两会中扮演重要角色。 在德国 ， 最大的股东是公司 、 创业家族 、 银行等 ，所有权集中程度比较高。 德国的银行是全能银行 (Universal Bank)， 可以持有工商企业的股票 ， 另外 ， 公司相互持股比较普遍。 银行对公司的控制方式是通过控制股票投票权和向董事会派驻代表 ， 有些是监事会主席 ， 银行代表就占股东代表的 %。 德国公司治理模式的另一特色就是强调职工参与 ， 在监事会中 ， 根据企业规模和职工人数的多少 ， 职工代表可以占到 1/3 到 1/2 的职位。 日本的公司治理结构也是强调 内部控制。 董事会主要是由管理层构成。 和德国的模式类似 ， 对公司监控主要是通过交叉持股和主办银行制度来实现的。 在日本 ， 由于不允许控股集团的出现 ， 企业间交叉持股是很普遍的 ， 非金融性的公司 拥有日本全部上市公司四分之一的股票 ， 另外 ， 原材料供应商和销售商也通过合同的形式对企业的管理层起到一定的监督作用。 日本的金融机构在公司治理结构中扮演重要的角色。 多数公司都有一家主要的银行 —— 主办行作为其主要合作伙伴。 北京理工大学毕业设计 17 国际 典型公司治理模式比较 两种模式差异化原因分析 公司治理结构的核心问题是所有权与控制权的配置 ， 其前提条件是企业资本结构或融资结构。 资本结构是企业融资的结果 ， 其决定了企业的产权归属与不同投资主体的权益以及所承受的风险 ， 更重要的是股权融资与债务融资的数量比例及其变化 ， 直接决定着公 司控制权在股东与债权人之间的分配与转移 ， 从而导致公司治理结构的重大改变。 由于世界各国在政治 、 经济 、 法律 、 历史和社会等各方面的差异 ， 特别是各国政府对经济发展参与程度和对金融市场管制程度的不同 ， 造成各国资本市场发育程度的差异 ， 形成了不同的融资制度。 从企业层面来看 ， 则形成了迥异的融资结构或资本结构与公司治理结构模式。 以英 、 美为代表的外部监控型公司治理模式又称为外部市场导向型公司治理模式 ,因外部市场在公司治理中起着主要作用而得名。 以高度分散的股权 、 高流通性的资本市场和活跃的公司控制权市场为存在基础与基本特征。 英 、 美 是典型的市场经济体制国家 ，崇尚 自由主义 ， 政府对经济发展的参与程度几乎为零 ， 企业融资完全是市场化行为 ， 并形成了完善的高度发达的资本市场。 正是在此制度背景下 ，英 、 美企业形成了以资本市场为主导的融资结构以及与之相应的外部市场导向型公司治理结构。 以德 、 日为代表的内部监控型公司治理模式又称为内部监控机制型公司治理模式 , 因股东 (法人股东 )和内部经理人员的流动在公司治理中起着主要作用而得名。 内部监控机制型公司治理模式以股权的相对集中和主银行 (或全能银行 )在公司监控方面的实质性参与为存在基础与基本特征。 二战后 ， 为较好 地解决市场缺陷与信息不完全等问题 ， 实现金融资源的充分动员 ， 促进资本的有效形成与经济的高速增长 ， 德 、 日政府实施了以产融结合为基本特征的融资政策 ， 并以法律限制企业在银行以外的金融市场进行融资 ， 从而使企业在融资上高度依赖于银行体系。 这种以银行间接融资为基础的金融制度 ， 使德 、 日企业形成了独特的融资结构以及与此相应的内部监控机制型公司治理结构。 两种模式有效性比较 综上所述 ， 股东主权加竞争性资本市场的英 、 美外部市场导向型公司治理模式 ， 其优点是存在一种证券市场 用脚投票 约束机制 ， 能对业绩不良的经营者产生持续的 替代威胁。 这种模式以股东利益最大化为公司经营北京理工大学毕业设计 18 目标 ， 且有利于稀缺性资源的最佳配置。 因此 ， 外部发达的资本市场及其作用机制无疑是英美模式得以根植并在发展中得到强化的根源力量。 其缺点是 ： 容易导致代理人的短期行为 、 过分担心来自市场的压力 、 缺乏内部直接监督 、 代理人过分追求企业规模过度扩张行为得不到有效制约。 至于股权加债权的内部监控机制型公司治理模式 ， 其优点是银行直接 用手投票 ， 从而可以在不改变所有权的前提下将代理人问题内部化 ， 管理失误可以通过公司治理结构的内部机制加以纠正。 因此 ， 主要银行大股东或经营网和企业管理 员之间的长期关系与银行的实质性参与 ， 是德 、 日公司治理模式治理效率高低的关键所在。 其缺点是缺乏外部活跃的控制权市场 、 证券市场不发达 、 直接融资比例低且无法从根本上解决代理人问题。 笔者认为 ， 对于英 、 美模式和德 、 日模式 ， 都是有着自身相对的有效性的 ， 但是也都有着各自的缺点 ， 而且一种治理模式的优势点就意味着另一种治理模式的劣势点。 因此 ， 将两种模式的优点予以结合 ， 而缺点则被克服应该是发展趋势。 两种模式趋化评析 很多来自英 、 美体系的观察家认为 ， 向英 、 美模式的趋同已是一种趋势 ， 如 Easterbrook and Daniel(1991) 、 Foster(20xx)等。 公司治理改革的推动者在许多来自英 、 美模式的原则和做法上已经形成了广泛共识 ， 例如强调股东价值是公司的唯一目标或主要目标之一 ； 在公司董事会中配置非 执 行董事和独立的非 执 行董事等等。 比较研究的结论及对中国的启示 通过对以英 、 美为代表的外部市场导向型公司治理模式和以德 、 日为代表的内部监控机制型公司治理模式的国际比较 ， 我们不难得出结论 ： 由于全 球 化的日益深入 ， 公司治理模式的趋同越发明显 ， 互相取长补短已经成为共识 ， 因此公司治理模式的融合已是大势所趋。 对于国内的上市公司来说 ， 应该及时关注国际上的公司治理改革 ， 不断吸取世界各国的宝贵经验和学习其先进做法 ， 并与自身的情况相结合 ， 找到最适合自己的公司治理结构。 北京理工大学毕业设计 19 我国上市公司治理结构研究文献综述 对公司治理结构的内涵 ， 我国学者有不同的理解 ， 但大致可以分为三大类 ， 分别是以钱颖一 、 胡汝银 、 林毅夫 、 费。