固定收益证券交易策略(编辑修改稿)

固定收益证券交易策略(编辑修改稿)内容摘要：

与买方约定在未来某一日期，以约定的价格从资金融出方买回该债券，双方之间是出质与受质的关系。 二者的差异还体现在以下几个方面 交易的目的和债券所有权归属不同质押回购卖方的债券在交易过程中被中央登记结算公司在质押库中冻结，但债券所有权并不发生变化，买方不能动用，逆回购方只获得拆出资金的利息收入，并没得到债券的所有权；正回购方用债券做抵押，拆入一笔资金并付出相应利息，在得到资金使用权的同时还拥有出质债券的所有权及利息收入，所以质押式回购是以短期融资为主要目的。 而买断式回购的逆回购方在期初买入债券后享有再行回购或另行卖出债券的完整权利，所以不仅有融资的目的，还有融券的目的。 资金清算价格不同买断式回购与现行质押式回购交易最重要的差别就在于债券的所有权在交易过程中发生了一定期限的转移，即伴随着一次现券的卖出和一次现券的赎回，实际是两次现券交易的组合。 买断式回购不仅同时具有融资、融券及远期价格发现的功能，而且为债券市场提供了利用做空和做多交易组合获得盈利的机会。 因此，其计价方式根现券交易计价方法一致： （1611）（1612）而质押式回购，是一种质押融资业务，其计算的重点是回购利率，清算奖金计算方法为： （1613）（1614） 法律关系的差异质押回购的实质是质押贷款，而买断式回购是包含两次结算的、由一个买断式回购合同约束的一次交易行为。 在买断式回购中，债权所有权发生两次转移，不体现为质押形成，逆回购方取得的不是债券的质押权，而是债券的所有权，在回购期间可对回购债券进行处置，只不过回购到期时必须将这种权利交还给正回购方并相应收回融出的资金。 会计政策的差异由于质押回购实际是一笔质押贷款，所以其会计处理相对简单。 而买断式回购在会计处理上可有以下两种选择：一是按准现货交易方式处理；一是按融资方式处理。 前一种方式下，会将买断式回购作为两次现货交易，回购首期和到期均按现货交易的处理在交易双方的资产负债表内反映回购相应资金和债券的变动情况，但在报表附注中对回购相应的资金或债券给予注释。 这样处理的好处有：一是简单明了，资产负债表能如实反映债券所有权的转移情况；二是利息支付便于处理。 缺点：一是融资的实质体现不充分；二是在资产负债表内难以直接体现回购规模，会计注释随意性较大。 在融资方式处理中，买断式回购被视为一次融资交易，而不是两次现货交易。 资产负债表内只反映回购相应的资金运动，不反映债券运动，回购债券留在正回购方资产负债表，但要在报表说明中给予注释。 其结果是，买断式回购参与者的首期和到期的资产负债表内会计处理基本与质押式回购相同，只是在具体的报表注释内容和要求上有所不同；期间如发生回购债券利息支付，试同为正回购方先部分偿还回购融入资金。 这种方式，虽然形式上略显益智，但有两方面的优点：一是可以更好地体现资金融通这一实质；二是有利于税务部门理解，避免对买断式回购按现货交易进行会计处理而导致不合理征税。 其他，在税收政策和相关风险方面，也还有许多不同，特别是在所承受的风险上，有显著的差异。 其中，市场风险的承担上，取决于回购协议本身的强制性和保证金制度。 另一方面，交易对手的信用风险也必须加以重视。 为此，在我国的国债买断式回购交易中，有履约金的要求，以促使交易双方正常履约。 债券买断式回购业务中的履约金制度为了保证双方到期履约，我国国债买断式回购业务执行履约保证金制度，要求买断式回购的交易双方在成交后必须按规定缴纳履约金。 在国债买断式回购到期日当日闭市前，如果融资方或融券方无法或不愿履约，可进行针对该日到期的合约的“不履约申报”。 （不履约申报通过结算会员PROOP平台进行，以买断式回购成交日的成交编号进行申报。 ）。 投资者申报不履约后，即按违约处理，履约金划归守约对手方；如果双方同时进行了不履约申报，双方履约金划入结算风险基金。 正常情况下，不会出现双方同时违约的情况，因为市场的变化，通常是对一方不利的时候，对对手方就意味着有利。 但也可能由于非市场主导的其他因素的影响，例如因为财务困境而无法履约、因为系统性金融危机导致无法履约、因为投资主体提前破产或亡故等原因而导致无法履约等，即有利一方无法履约、而不利一方不愿意履约，就可能出现双方同时违约的情况。 履约金计算方法如下： （1615） （1616） 履约金比率的确定 交易所根据历史数据测算不同品种的波动率水平，据此确定相应履约金比率。 例如，根据新国债的期限和回购期限确定履约金比率，期限小于10年的品种，其7天、28天、％、3％、6％；期限大于等于10年的，则分别为3％、6％、10％。 这一比率设定过高，意味着过多的资产被暂时冻结，无法使用。 如果设定过低，则难以对双方形成有效的约束，导致违约率过高，也会影响市场的良性发展，因此交易所对这些比率的确定，必须同时考虑交易成本和违约率两方面的要求。 交易所买断式回购交易规则中的期权特征 交易所实行的履约金制度和不履约申报制度不只是规范了交易双方的履约行为，从另一个角度看，相当于也给交易双方提供了一个欧式的期权的选择权。 假设双方指定的回购价格为Pb，到期市场债券的市场价格为Pf，如果PbPf,则融券方愿意执行，因为他可以从市场上低价买入该券，然后以高价Pb卖给融资方；如果回购价低于到期时债券的市场价格，融资券方就没有意愿执行,但究竟是否需要执行，还必须考虑违约时所面临的损失：失。 我国交易所买断式回购交易规则中的期权特征，也就体现在：如果履约带来的损失大于违约的损失，交易的一方可能会选择违约；反之 ，则可能选择履约，这种将有权在履约和违约之间进行选择的权利，就是我国卖断式国债回购交易中的隐含的期权。 ，这个选择权也就是期权。 由于只有到期时才有权选择，所以这是一种欧式期权。 从看涨还是看跌来看，融券方在债券价格上涨时，拥有相应的卖权，而融资方则同时拥有相应的违约权。 因此，这里的期权，还不同于普通的单方面权利、对手单方面义务的期权设置，而是一方面有权利、另一方面也有权利的对称式期权设置。 正因如此，可能就会出现一方要求行权、而另一方却拒绝行权的情形，只要任何一方违约，回购就不会发生，这与通常意义上的期权是有区别的。 利用买断式回购进行无风险套利 利差套利法，由于影响债券收益率的因素是多种多样的, 市场上相同或相近年期的债券往往存在着不小的利差, 投资者可以运用开放回购的操作方法, 利用债券间利差的变化实现套利收益。 具体的操作方法是当投资者预计债券的利差会缩小时, 投资者融出资金融入收益率低的债券, 并在市场上抛售该债券, 将得到的资金购入收益率高的债券, 并将高收益率债券做正回购收回资金。 回购到期时进行方向相反的第二次操作的交割。 当投资者预计债券的利差会扩大时,， 可以进行相反的操作,， 融入高收益率的债券并在市场上抛售, ，同时购入低收益率的债券做正回购收回资金。 投资者可以得到由于利差变化带来债券价格变动的差额收益。 买断式回购与远期和合约组合进行套利。 假设预计债券走势趋低, 投资者做逆回购，融入债券，并在市场上卖出此债券，取回资金，归还融资，同时作一笔远期买入合约，买入的日期要正好是回购到期结算日。 等到回购和远期同时到期结算时，使用合约价格买入债券，并把此债券交还资金融出方，而取回资金还清远期合约款。 如果投资者预计债券后市向好, 可做相反操作。 与风险性放大套利类似，履约保证金要求使得投资人可能得不到价差带来的收益，而只是得到对方的履约金。 回购协议融资回购协议（Repurchase Agreement）是由资产的卖方承诺在将来某时间按约定价格买回所出售的资产而向买方融资的一种方式，其中约定的买回价格即回购价（Repurchase Price），约定的买回日期称为回购日（Repurchase Date）。 回购协议也可以被看成质押贷款，即以所出售并约定将来买回的资产或质押进行的贷款。 回购协议的期限有长有短，最短的仅一天，或称隔夜回购（Overnight Repo），期限不只一天的称为定期回购（Term Repo）。 约定的买卖价差，就是该贷款融资所支付的利息。 根据所融通的资金及所支付的利息及回购协议的期限长短，可以推算出回购融资的利率，此即回购利率（Repo Rate）。 例如，某投资者与证券公司之间签订一份回购协议如下：投资者A将所持有的1000万国库券以988万元的价格出售给大鹏证券公司，约定将于31天后，以990万元的价格买回，则该回购协议中的回购利率为：回购利率＝[（回购价卖出价）/卖出价]360/实际天数 （141）＝[（990988）/988]360/31＝％上式中的360与31，是以回购利率计算的惯例，即一年按实际天数/360天的惯例计算的，即一年按360天，不到一年的时间，则按实际天数计算。 ％是年回购利率。 当然，现实生活中，也可能是先确定回购利率，再根据所要融通的资金数量，来计算回购价格，上例中，％，则回购价格应为：回购价格＝卖出价格（1+回购利率实际回购天数/360） （142）＝988（1+％31/360）＝990元。 除了上述回购方式融资外，还存在一种被称为逆向回购（Reverse Repo）的形式，即以承诺卖回证券为前提，买进某种资产。 在这种情况下，买进资产的一方，实际上也相当于是向卖出资产的一方提供质押贷款，只是合约的发起方不同，对标的资产的处理方式不同。 有了回购利率，就可以计算出回购时的现金利息额（Dollar Interest）了，公式为：现金利息额＝借款额回购利率回购期限（天）/360 （143）与前面一样，这里的天数仍然使用实际天数/360天的惯例计算，按前面的例，则相应的现金利息额为：现金利息额＝988％31/360＝2万元 回购术语在英语中关于回购的描述，经常容易让人产生混淆。 要避免这种情况发生，只要始终记住回购业务，一方是以自己拥有的证券作为质押贷款，而另一方是资金的融出方，并从这个角度去区分相应的术语，就容易理清楚了。 常用的术语，含义如下：表144 常用回购术语及其含义英语实际含义Lend Securit。