风险投资教程(doc52)-管理培训(编辑修改稿)

风险投资教程(doc52)-管理培训(编辑修改稿)内容摘要：

出资，投资于东欧、前苏联和非洲的风险基金 19901997 年 海外私人投资公司 风险资本基金担保 为在发展中国家的至少 16 个私人风险基金的投资者提供全部或部分的收益担保 19901997 年 住房和城市发展部社区关系与事务办公室 租户机会项目 为租住公共住房的居民创办的新企业和其他创业形式提供资金（项目的其他方面开始于 1987 年） 19931997 年 能源部副部长办公室 保护小型创业公司计划 为小型高科技企业提供资金、技术 支持和使用国家实验室的机会 19931997 年 11 个联邦机构 小型企业技术转移计划 为小型高科技公司和非盈利性研究机构之间的合作研究项目提供融资 19941997 年 国防部合作减少威胁项目 保护企业基金 对在前苏联投资于国防转换项目的一家独立的风险基金提供融资 19941997 年 财政部 社区开发金融机构基金 对社区发展的风险资本和贷款基金投资并提供援助 19951997 年 国防部 “快速通道（ Fast Track） ”计划 为 SBIR 的奖励获得者筹集的私人资金提供 4： 1 的配合赠款 19951997 年 农业部农村企业与合作开发服务组织 中介再贷款计划（修正） 允许项目经理对农村风险基金投资者的收益进行担保 1997 资料来源 :Eisinger(1988)，经济合作与发展组织 (1996)，美国小企业管理局 (1994)，及在 LEXIS/NEXIS数据库和政府报告内的各种新闻故事。 注 :附表中归纳了由州和联邦组织出资的项目，这些项目致力于将股权投资或类似股权的补贴(Equitylike Grants)注入到私营公司，或进行这类投资的基金当中。 如果一个项目有多个名字，表中只列示其在 1997 年 5月的名称。 如来一个项目在此日期之前终止，表中列示其终止时的名称。 如果资助项目的组织改变了项目名称，或负责项目的组织发生变化，表中只列示其在 l997 年 5 月时的资助组织名称。 如果一个项目在此日期之前终止，则表中列示其终止时的赞助组织名称。 除了政府设立的大量项目以外，在资本市场进行的大量政策改革也是美国风险资本市场迅速发展的重要动因。 大量的研究表明，美国风险资本市场真正得到发展，是在 70 年代末一系列政府政策出台以后。 在风险资本家、企业家、部分国会同情者和卡特政府的共同努力下，五个有利于风险资本市场的 政策法规相继出台，极大地刺激了风险资本市场的发展。 这些政策法规包括 : 1． 1978 年收入法案。 这个法案将当时实行的资本增值税率从 %降低到 28%，它是 60 年代末以后第一个鼓励长期股份投资的法案，致使其后一年风险资本增长了 10 倍。 2． 1979 年雇员退体收入保障法 (ERISA)修改条款 (Prudent Man Rule)。 该法案允许退休基金经理进行较高风险的投资，包括风险资本投资。 3. 1980 年鼓励小企业投资法案 (SBIIA)。 该法案将风险资本企业重新界定为企业发展公司，取消了它作为投 资顾问必须在证监会注册的规定。 这个法案减少了风险资本企业的报告要求，消除了因违反投资顾问条例而带来的风险，给予了投资者更大的灵活性。 4． 1980 年雇员退休保障法 (ERISA)安全港 (Safe Harbor)条例。 该条例明确短定风险资本基金经理不能作为投资于该风险资本的退休基金的受信托人。 这个条例给予风险资本家更多的自由，同时避免了接受退休基金作为有限合伙人所冒的风险。 5． 1981 年经济恢复税法。 该税法迸一步调低了私人资本增值税率，从 28%降低到 20%。 这个税法实施的结果使 1981 年风险资本总 额增长了 2 倍。 这五个政策措施的相继出台，对美国风险资本市场的最终形成产生了十分积极的推动作用。 第三节 风险资本市场的研究内容 从研究的角度看，风险资本市场有信息不对称性强、不确定性高、评估难度大等特点，这些特点与风险资本市场独特的动作方式相结合，为现代金融学提供了一个理想的研究对象。 然而，对于这一市场的研究一直落后于市场本身的发展。 目前，学术界对于风险资本市场的研究还自在初级阶段，原因主要有两个：其一是该市场在理论上涉及多层面、多角度和多阶段，进行系统分析有相当难度；其二是在实践中缺乏可供利用的 数据资料，实证分析难以进行。 尽管如此，由于风险资本市场在现代经济中扮演了十分重要的角色，它正吸引着越来越多的学者对其进行研究。 同时，现实经济生活中风险资本市场正在民办范围内发展，产生了对理论和实证研究愈来愈大的需求。 最近几年来，国际上对风险资本市场的研究取得了很大的进展，其初步成果体现在分析探讨了以下几个方面的问题：（ 1）风险资本的功能和作用；（ 2）风险资本家干什么、怎么干；（ 3）他们在多大程度上取得了成功；（ 4）风险资本与发行上市过程；（ 5）风险资本家与企业家的合同连接；（ 6）风险资本家与投资者的 合同连接。 （ 7）风险资本的退出策略与价值最大化。 （ 8）可供选择的治理结构。 这些高度专业化的研究成果，推动了现代金融学的发展，为全面系统分析风险资本市场提供了良好的基础。 但从总体上看，已有的研究成果多限于对风险资本产业的各个环节或侧面的研究，把风险资本市场作为一个整体进行研究的很少。 要对风险资本市场进行系统研究，需要站在整个市场的高度，对市场的功能、市场的运作、市场的组织和市场的发展等方面进行全面系统的分析。 具体说来，风险资本市场的研究是由以下几方面构成的 : 一、风险资本市场的运件机制 风险资本市场与一般 资本市场在运作机制上有很大的差别。 它是围绕高新技术企业的发育和成长过程而运作的。 风险资本市场的产生是技术创新和金融创新融合的结果，从高新技术企业的研发 (Ramp。 D)阶段到企业的扩张阶段，最后到企业上市进入证券市场，风险资本市场在运作机制上是适应高新技术企业的发展特点的。 对风险资本市场运作机制的研究包括很多内容。 首先，私人风险投资者是怎样和科技成果 (科技资本家 )相结合而形成新生企业的 ?通过什么样的方式 ?有什么特点 ?第二，风险资本是怎样迸人创新企业的 ?在什么时候、以什么方式进入 ?第三，风险资本家怎样退出创新企业 ?怎 样获得投资收益 ?第四，高新技术企业是如何上市筹资的 ?有什么特点 ?上市后是如何利用资本市场获得进一步发展的 ?对风险资本市场运作机制的研究不仅是从整体上认识风险资本市场的需要，其中也涉及一些重大的理论问题。 二、风险资本市场的功能和作用 40 年前， MldglianiM 和 Miller 提出了 任一厂商的市场价值与它的资本结构无关 这一著名的 Mamp。 M 理论。 然而，风险资本这种创新的资本形式的发展动摇了 Mamp。 M 理论，它证明了借贷。 分配和所有制结构确实影响企业的组织效率和现金流，从而影响企业的市场价值。 那么，风险资本的价 值增值功能是如何实现的 ?它在现代经济社会中具有什么样的特殊功能 ?这种功能是否可以替代 ?这些都是在理论上和实践中迫切需要回答的重大问题。 对风险资本市场的功能和作用的研究包括两个方面 :其一是风险资本市场的市场功能和作用，其二是风险资本市场中各参与者的功能和作用。 资本市场的主要功能是优化资源配置。 现代经济中高新技术产业在促进经济发展，增加社会就业方面的作用日益增强，因而研究风险资本市场的市场功能重点在于研究市场对技术创新的作用。 这可以分为两个层次进行研究，第一个层次是风险资本与技术创新的关系，要回答的问题是 :风险资本是否能刺激技术创新 ?第二个层次是小盘股市场与风险资本的关系，要回答的问题是 :小盘股市场是否刺激风险资本的发展 ?如果对上述两个问题的回答都是肯定的，则说明风险资本市场有其特殊的市场功能。 同时，也可以从市场运作的结果来对比分析风险资本投资的企业与一般企业的表现， 从中看出风险资本市场的作用。 风险资本市场的主要参与者包括企业家 (科技资本家 )、风险资本家、投资者、投资银行和政府。 他们在风险资本市场中发挥各自的功能，他们的相互配合是风险资本市场得以有效运作的基础。 在各参与者中，有的参与者的作用是易于理 解的，但对于风险资本家和政府的作用需要进行深人的研究。 风险资本家作为风险资本市场中起核心作用的中介具有价值创造的功能，而政府政策不但是风险资本市场发育和成长的主要决定因素，同时也在相当程度上作为风险资本家直接涉及风险资本市场。 三、风险资本市场的治理结构 风险资本市场的治理结构是适应委托人与代理人之间高度的不确定性和信息不对称佳而形成的。 理想的治理结构应该同时满足信息最大化和信息成本最小化的要求。 风险资本市场在治理结构上的创新是整个市场创新的核心内容之一，对它的研究主要包括以下内容 : 首先，风险资本 企业最常用的治理结构是什么 ?普遍的观点是，风险资本企业在治理结构上的创新是其成功的关键因素。 那么，这种治理结构上的创新是怎样把信息不对称减少到最低程度的 ?是怎样在参与各方之间分配权利与责任，设计出合理的激励机制的 ? 第二，投资者与风险资本家的合同连接。 投资者与风险资本家的合同连接包括法律结构、风险资本家的自有资本、投资者的投资计划、风险资本家的报酬、报告制度与会计核算方法、代理成本与运作费用、风险投资项目的选择、风险基金的经济寿命等多方面的内容。 第三，风险资本的投资过程。 风险资本投资过程的最大特征 是其多阶段性，而投资过程本身是一项技术性很强的工作。 各种投资技术的应用是为了把投资风险控制在最低水平。 研究风险资本投资过程的主要内容包括投资技术、投资过程、权利与责任等方面。 其中还会涉及到信息经济学以及期权定价等现代金砧经济理论。 第四，风险资本求与企业家的合同连接。 尽管风险资本家积极参与企业的决策和管理，他与企业家之间仍然存在着信息不对称的问题，即使他们具有相同的信息，在对有些问题的决策上仍会有分歧。 风险资本从治理结构上采取了一整套办法来保证风险资本家与企业家权利与责任的合理分配。 这些措施包括哪些内 容 ?为什么是有效的 ?对这些问题的回答是深入研究风险资本市场治理结构的重要内容。 第五，风险资本的变现机制与小盘股市场的治理结构。 风险资本家和企业家都希望所培育的企业能最终变现，但他们在变现的时间和方式上可能有不同意见。 标准的股份购买协议有相应的规定来控制企业的变现过程，使风险资本家和企业家的利益均得到保障。 小盘股市场是风险资本市场的重要组成部分，它在治理结构上的特征也是适应高度的信息不对称性而形成的，研究其治理结构包括监管理念、组织结构、法律架构、信息披露制度等多方面的内容。 四、风险资本市场的历史演 变过程与宏观决定因素 从开始发育到现在，风险资本市场经历了相当长的曲折发展过程。 它作为一个市场的起落，不仅反映了社会经济大环境的变化对它的影响，而且也能说明这个市场本身的发展运动规律。 发达国家风险资本市场的历史演变过程为发展中国家风险资本市场的发展提供了可供参考的模式，从中可以总结出很多经验和教训。 在过去几年中，很多国家和政府己经认识刮风险资本市场在促进科技成果的商业化、提高国家竞争力、增加社会就业量等方面的重要作用．开始积极鼓励和培育风险资本市场。 然而，风险资本市场的发展是受制于一定的宏观环境的。 这个 环境中的政策变量、经济变量和市场变量，都会影响到风险资本市场的发展。 在这方面需要研究的问题是 :哪些政策变量、经济变量和市场变量是风险资本市场发展的决定因素 ?迸一步说，这些变量在多大程度上影响风险资本市场的发展 ?其中哪些是最主要的影响因素，对于风险资本市场影响因素的研究具有重要的政策意义。 五、风险资本市场的发展模式及有效性分析 资本、投资与创新的关系是现代金融经济学研究的重大课题之一。 普遍的观点是，资本市场与创新产业相连接的组织形式及其功能的有效性是创新产业成功的决定因素。 按资本市场与创新产业相连的组织形式 划分，风险资本市场的发展在各国呈现出不同的模式。 其中最具代表性的模式包括 :(1)德国模式。 这种模式的特征是各主要银行通过直接或间接方式参与到创新产业中去，成为创新产业的股东。 (2)美国模式。 在该模式下，银行的作用较小，资本市场与创新产业的连接主要是通过风险资本和封闭式私募基金在发展成熟的资本市场上运作来实现的。 (3)日本模式。 该模式的特征是大企业集团成为创新产业的主要投资者，形成了高度集中和一体化的组织形式。 这些不同的模式是在各国特定的经济结构和社会发展条件下形成的，具有其存在的合理性。 然而，从运行的结果上 看，它们的有效性又是有显著差别的。 从宏观的角度分析这些模式的形成条件、特征和有效性，具有十分重要的理论和实践意义。 从微观组织结构上看，连接资本市场和创新产业的组织呈现多样化的结构形式。 其中最主要的两种组织形式是独立的有限合伙制投资公司和由一般公司担保和创立的风险基金。 两种显著不同的组织形式带来了治理结构和激励机制上的差别，而这种差别又必然会反映到其投资项目的表现和市场运作的效率上。 对独立风险资本和公司内部风险资本的对照研究为制度经济学的研究提供一个很典型的范本，是风险资本市场研究的重要内容之一。 风险资本 市场的运作机制 风险资本市场是一个培育高新技术企业的市场，是高新技术企业的孵化器和成长摇篮。 它在企业发育成长的各个阶段为其提供相应的资金来源。 风险资本市场的运作机制是适应高新技术企业发育成长的特点、在技术创新和金融创新的过程中不断完善和发展起来的。 高新技术企业的生命周期是由若干个连续的成长阶段构成。 在各个不同阶段，企业对资本的类型和数量有不同的需求。 一个功能完善的资。