买壳上市理论和案例doc69-管理案例(编辑修改稿)

买壳上市理论和案例doc69-管理案例(编辑修改稿)内容摘要：

排就已成为三方共同的利益了。 最终收购者在这个头疼的问题上获得了出乎意料的政府支持而大大降低了预期成本。 同理，在谈判气氛不利的情形下，放缓节奏也会产生有利于本方的机会。 3． 把握并购路径的变化 并购交易的复杂性导致并购的结构应当是不断随进程变 化的。 原来决定收购股权，在尽职调查中发现股权价值降低或已被抵押，于是可能将并购的对象转向资产或债权，或者干脆从收购转为合资。 谈判中的实时调整能力是成功的交易所必需的。 我们在处理一个境外投资参与大陆上市的过程时，多次根据大陆上市公司审核规则的变 化而改变并购重组的方向。 一次是在限制房地产业上市的政策导向下，利用几个针对旅游休闲项目的收购而成功地将原上市主体转型为休闲业上市。 另一次是收购了若干个国有企业成为控股的手段而将境外投资间接实现在大陆的首发上市。 4． 限制定价范围 并购的定价无疑是最为至关紧要的因素了。 但我们所见的讨论 并购的定价论着多是十几种定价模式的解释和原则性的应用范围。 中国大陆历经几十年的计划经济，其定价方式自成体系，与境外投资者隔阂甚大。 即便采用同一种定价模式如现金流量贴现法，其理解的差距也是很大。 我一般地将并购的价格分为 三层，一是企业的成本价，以会计师计算为主，反映其历史；二是企业的市场价，以投资银行定价为主，反映其现在和未来；三是企业的交易价，以并购双方决策者为主，体现了谈判的能力。 三个价格都在谈判的一个阶段上产生并相互影响。 读者可以看出，控制谈判节奏并限制定价范围对并购交易最终的完成的意义。 以我个人的体验，定价理论在大多数的企业并购交易中的作用相当有限，当然这并不意味着否定它们在解释定价结果时的对于公众的权威性，特别是再找若干个拥有博士学位的分析家来强化这个结果。 5． 坚持或有交易的原则 并购交易也是一个博弈的 过程，要考虑退路的安排。 并购过程中的信息不对称导致参与者随时有退出的选择。 在并购中安排或有性的收购是一个重要的原则。 比如设定若干可以导致自己安全退出的条款，或要求对方根据硬性的财务指针而动用的后备措施等等。 外资并购经典案例回放 ●首例外资并购上市公司 日本五十铃自动车株式会社和伊藤忠商事株式会社 北旅股份 1995年 7月 ,日本五十铃自动车株式会社和伊藤忠商事株式会社联合以协议购买方式 ,一次性购买北旅股份 4002 万股的法人股 ,占其总股本的 25%。 ●定向增发 B 股模式浮出水面 福特 江铃汽车 1995 年 8月 ,福特以 4000 万美元的价格认购江铃汽车发行的约 亿股 B 股 ,其约占江铃汽车此次发行 B股总额的 80%,占发行后总股本的 20%。 认购价格略高于江铃汽车每股净资产。 同时 ,福特提名 3 人进入江铃汽车的 9 人董事会。 1998 年 10 月 ,江铃汽车增发 B 股 亿股 ,福特以每股 美元认购了 亿股。 ●收购流通 B 股成为大股东 皮尔金顿 耀皮玻璃 1999年 12 月 ,耀皮玻璃发起人之一的联合发展 香港 有限公司将其持有的 %股份转让给皮尔金顿国际控股公司。 皮尔金顿成为耀皮玻璃的并列第一大股东。 从 2020 年下半年开始 ,皮尔金顿陆续买入流通 B 股 ,在 2020 年年底以 %的股权成为第一大股东。 ●外资方 50%＋ 1 股间接控股上市公司阿尔卡特 上海贝岭 2020 年 10 月 ,上海贝岭第二大股东上海贝尔有限公司的中方股东与外资股东阿尔卡特公司签署备忘录 ,将原上海贝尔有限公司由中外合资企 业改制为外商投资股份有限公司 ,更名为上海贝尔阿尔卡特有限公司。 阿尔卡特公司占 50%＋ 1 股 ,中方股东占 50%1 股。 外资阿尔卡特公司通过绝对控股的上海贝尔间接持有上海贝岭 %的股份。 ●首例外资并购银行案新桥投资 深发展 深发展于 2020年 9月末发布公告称 ,经政府有关主管部门批准 ,同意美国新桥投资集团公司作为国外战略投资者进入深发展 ,双方将争取尽快完成此项交易。 据报道 ,深发展将向新桥投资出售公司 15%的股份 ,股权出售总金额 15 亿元。 股份出售后 ,新桥投资将成为深发展第一大股东。 ●金融创新初露端倪 AB 公司 青岛啤酒 青岛啤酒近日与美国著名啤酒酿造商安海斯 布希公司 简称 AB 公司 签署协议 ,青岛啤酒将分三次向 AB 公司发行总额为 亿美金的定向可转换债券 ,该债券在协议所规定的 7 年内全部转换成股权 ,届时 AB 公司在青岛啤酒中的股权将从目前的 %增加到 27%。 从双边贷款走向银团贷款 —— 中国金融市场发展的巨大空间 随着经济全球化的不断发展，全球银团业务发展迅猛，已经成为现代商业银行最具竞争力和盈利能力的核心业务之一。 2020年银团融资金额高达。 在金融创新推动下，银团贷款不仅成为现代商业银行最具有竞争力和盈利能力的核心业务之一，而且显示出与全球资本市场强烈的融合趋势，广泛用于收购兼并、资产证券化等投资银行业务。 中国工商银行从 2020 年开始率先在国内金融界成立专门组织机构开展银团贷款业务。 2020 年，英国《新兴市场》杂志按照牵头银团贷款的额度，将工商银行在新兴市场上的银团贷款业务列为第 七位；同年工商银行牵头组织的南海石化 44 亿美元银团贷款被《亚洲金融》评为年度最佳项目融资奖。 加入世贸组织后，中国银行业需要按照国际惯例，建立完善的公司治理结构，尤其需要对信贷业务进行重新审视，构架新的业务结构、盈利模式和组织体系。 因此，有必要借鉴国际经验，把握银团贷款业务发展趋势，提出发展壮大中国银团贷款市场的战略思路和工作思路，促进中国的银团贷款市场尽快与国际市场接轨。 一、国内外银团贷款业务的发展现状 （一）国际银团贷款业务的发展状况 银团贷款是国际金融市场最重要的融资方式之一。 根据资本 数据公司（ Capital Data）提供的数据，全球银团贷款融资额从 1995 年的 万亿美元发展到 2020 年的 万亿美元左右；按照地区划分：美国银团贷款市场占 69％，欧洲约占 22％，亚洲占 5％，加拿大占 4％；从借款人来看， 78％的为非金融企业， 20％为金融机构， 2％为政府部门；按照承销量， 2020年 JP 摩根、花旗集团、美洲银行、巴克莱银行以及德意志银行分列前五名。 银团贷款在全球资本市场发行中一直占最大比例，根据汤姆森财务公司（ Thomson Financial）统计，从 1995年到 2020年，银团贷款 大大超过债券和股票融资。 以 2020 年全球资本市场发行为例：银团贷款 万亿美元，约为公开市场债券（ ）的 倍，公开市场股票发行（ 7010亿美元）的 倍。 美国是全球最重要的银团贷款市场，银团贷款总发行额从 1991 年的 2410亿美元发展到2020 年 9796 亿美元，年增长率超过 10％。 在美国的银团贷款市场上，牵头行领导地位突出，2020 年 JP 摩根、美洲银行、花旗集团等排名前五名的牵头行牵头包销额度共占当年银团贷款市场的 70％。 从行业分布看，银团贷款集中投向电信石化、交通城建等基础设施 产业，其中：电信占 24％，化工占 10％，航空和公用设施占 9％，制造业占 9％，食品饮料、保健各占 7％，其余占 34％。 银团贷款与资本市场结合紧密，主要用于结构融资、债务重组、兼并收购以及杠杆收购（包括过桥贷款），其中：结构融资占 70％左右，与兼并收购和杠杆收购密切相关的银团贷款占 30％左右。 在经济周期上升期，银团贷款以新建的项目融资和结构融资为主；在经济周期调整期，银团贷款以收购兼并融资为主。 从国际银团贷款的发展看，大致经历了三个大的发展阶段： 第一阶段，以支持基础设施为主的项目融资阶段（ 20 世纪 60 年代－ 80 年代中期）。 早期的银团贷款是以发展中国家和欧洲国家的公路、电力、石化和通讯等基础设施建设为代表的项目融资为主。 1968年银团贷款创立，当年银团贷款总额为 20亿美元； 1973 年银团贷款迎来了第一个高峰，达到 195 亿美元； 1981 年银团贷款达 1376 亿美元，占国际资本市场长期贷款融资额的 74％。 从 1982 年到 1986 年，由于拉美国家债务危机、石油输出国银行存款大量减少、以及西方工业国家国内经济复苏对资金需求量增加等原因，国际银团贷款锐减，1985 年下降到 189 亿美元，以基础设施为代表的项目融资银团贷款 进入缓慢发展时期。 第二阶段，以并购杠杆交易推动银团贷款业务进入第二个发展高潮（ 20 世纪 80 年代中期－ 90 年代末）。 二十世纪 80 年代初期，由于一系列杠杆融资活动的出现，美国国内的银团贷款市场异常火爆。 1989 年随着科尔伯格克拉维斯罗伯茨公司（ Kohlberg Kravis Roberts， KKR）筹组的金额为 250 亿美元的 RJR纳比斯克公司（ RJR Nabisco）融资交易的完成，这类活动达到了顶峰。 二十世纪 90 年代中期，美国在杠杆融资领域快速增长，特别是并购融资成了 90 年代末期市场的主流。 由于高倍 杠杆融资的复苏及高收益债券市场的重新开放，美国的并购融资活动特别活跃。 1999 年，沃达丰和美国电报电话公司都发起了创纪录的并购交易，其融资额分别为 300 亿欧元和 300 亿美元。 第三阶段，以资产证券化和贷款交易二级市场为主的金融创新促进银团贷款市场与资本市场的融合（ 20世纪 90年代末至今）。 二十世纪 90年代末，银行业的一个重大变化就是银行希望更灵活地管理自己的贷款投资组合。 这种对资金流动性的需求导致了银团贷款二级交易市场的快速发展，美国、欧洲和亚洲分别成立了正式的机构银团及贷款转让协会（ Loan Syndications and Trading Association， LSTA）、贷款市场协会（ Loan Market Association， LMA）和亚太贷款市场协会（ Asia Pacific Loan Market Association， APLMA），以提供操作程序和格式规范的贷款文本。 贷款协议中都规定了可转让条款，其目的是要借款人同意贷款的转让从而使贷款银行获得更大的自由度。 同时机构投资者将银团贷款作为一种资产买进并持有，增加了银团贷款二级市场的贷款交易。 正常贷款交易量急剧上升，由 1991年的近 40 亿 美元上升到了 1999 年的 580 亿美元。 机构投资者引进资产证券化、风险评级和随行就市定价等技术，使银团贷款向透明度高、流动性强和标准化方向发展。 根据贷款定价公司（ Loan Pricing Corporation， LPC）的统计， 2020年亚太区金融市场的银团贷款额为 439 亿美元，其中香港银团贷款融资总额为 199 亿美元。 2020 年，在亚洲银团贷款承销排行榜上，排名前五名的分别为汇丰、渣打、花旗、中国银行（香港）和中国工商银行（亚洲）。 中国工商银行（亚洲）成为亚洲银团贷款市场成长最快的银行，其在亚洲银团贷款 承销排行榜的排名由 1999 年的第 36 名跃居 2020 年的第 5 名。 （二）国内银团贷款的发展状况 国内银团贷款（不包括香港、台湾地区）起步于二十世纪八十年代初，中国银行从 1983年开始办理此项业务，最初采取中行担保向海外借入银团贷款转贷给国内企业的形式，其中最具代表性的是“大亚湾核电站”项目。 境内银团贷款以外币为主，人民币银团贷款业务发展相对缓慢，据估算，目前银团贷款在每年银行新增贷款中的占比不足 1％。 中国工商银行第一笔本外币银团贷款是 1991 年上海分行牵头组织的上海东方明珠电视塔项目银团贷款。 截至 2020年底，中国工商银行共牵头和参与了南海石化、东深供水、上海 BP、扬子巴斯夫、上海通用汽车有限公司、中国远洋运输集团、中国移动等 476 个银团贷款，共涉及银团贷款融资金额 亿元人民币，其中工商银行承贷金额 亿元人民币，目前余额约 亿元人民币。 总体来看，国内银团贷款业务的发展还存在着一些急需解决的问题： 一是银团贷款发展所需的市场环境尚未完全形成。 目前国内银团贷款发展缓慢，关键在于理念的滞后和市场环境不成熟。 银团贷款是国际金融市场普遍采用的一种贷款方式，市场化程度要 求高，而我国金融市场中银团贷款仍属一种新兴贷款形式，相对于外资银行和企业来讲，中资银行和国内企业对此种贷款形式的认可程度不高。 二是银行分散贷款风险的观念不强。 目前我国企业活动链条的不确定性急剧增加，且现代企业制度建设滞后，企业信用观念淡薄，贷款风险加剧，尽管客户普遍具有借款愿望，但能够满足银行贷款条件的有效信贷需求相对不足，优质客户、优质项目少，银行资金运用渠道相对狭窄，同业竞争激烈。 因此，商业银行一旦寻找到贷款机会，首先考虑自己能不能消化全部贷款需求，追求独家承贷或高份额贷款，而不是通过银团方式分散 和规避风险。 三是银团贷款的制度建设滞后。 1997 年 10 月，人民银行出台了《银。