并购重组实务与并购基金(编辑修改稿)

并购重组实务与并购基金(编辑修改稿)内容摘要：

）， 上市公司及广大投资者的利益并未得到充分保护； 首次公告方案较为粗糙，对于本次交易相关重要事项的披露不到位； 2020年 2月 25日，修改后的方案获重组委审核通过。 二次上会方案主要进行了以下调整： 中粮集团承诺：本次方案获核准并实施后， 将免除中粮屯河 2020年 2月 28日起（重组股东大会决议日）至本方案实施日期间的利息 ，已收取的将 5日内返还给中粮屯河（约 7500万元）； 此外，二次上会方案中还补充披露了中粮集团及其关联企业、中粮屯河的高管中存在着董事会公告前 6个月买卖上市公司股票的情况。 案例五、东软股份（ 600718）换股吸收合并东软集团 内容提要： 东软股份拟通过换股吸收合并的方式，实现控股股东东软集团有限公司的的整体上市。 2020年 9月，方案未获并购重组委的审核通过。 主要原因在于： 对东软集团员工信托持股的安排。 由于 A股市场公司员工信托持股的形式尚无先例，监管部门在谨慎的原则下否定了公司方案； 首次推出的吸收合并方案中，工会信托持股安排为：东软集团工会共委托华宝信托持有%的东软集团股权，代表 2655名 (含东软股份等子公司员工 )员工持股。 2020年 1月，二次上会方案获证监会审核通过。 二次公告的方案对工会持股安排进行修改。 原方案中受托持股的华宝信托将其持有的%东软集团股权， 全部转让给由 143名自然人于 2020年 10月 29日 发起设立的股份公司沈阳慧旭。 案例六、银星能源（ 000862）非公开发行被否后终止方案 内容提要： 银星能源拟以不低于 /股的价格非公开发行不超过 18,000万股，其中大股东宁夏发电集团以其拥有的风电资产认购不低于 33%的新增股份，其余部分向机构投资者发行。 审核情况及原因分析： 银星能源非公开发行方案于 2020年 6月 25日经股东大会决议通过（有效期一年）， 但因公司历史遗留的违规担保问题未能解决，导致申报材料迟迟无法上报证监会； 2020年 6月 20日方案未获并购重组委审核通过； 2020年 7月 11日，公司公告了证监会不予核准的决定、 同时公告了并购重组委对于不予核准原因的反馈意见； 案例六、银星能源（ 000862）非公开发行被否后终止方案（续） 根据公告， 并购重组委否决方案的主要原因为 ： ； ，上市公司资产负债率均过高，且未能提出有效降低措施、未做充分风险提示； ； ，注册资本仍未缴足； 、发展趋势和公司未来发展规划； 2020年 7月 14日，银星能源发布公告，因本次发行股份购买资产议案的有效期至 2020年 6月 25日， 故决定终止议案。 综合分析过往案例，可以看出证监会审核上市公司重大资产重组时的重点关注所在。 一、拟注入资产定价不公允或存在瑕疵  上市公司重大资产重组方案中，拟注入的资产必须权属清晰，不存在法律上的瑕疵 ：（ 1） 购买的资产为企业股权的，该企业应当不存在出资不实或者影响其合法存续的情况。 （ 2）上市公司拟购买的资产为土地使用权、矿业权等资源类权利的，应当已取得相应的权属证书，并具备相应的开发或者开采条件。 （ 3）划拨用地不能用来作为出资和注入上市公司。  上市公司重大资产重组方案中，拟注入的资产必须定价公允，预估值或评估值应适当，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形。 否则，方案可能会被证监会重组委否决。  资产交易定价以评估值为依据的，应聘请具备证券从业资格的资产评估机构出具资产评估报告；对于拟注入的资产，评估机构应至少选取两种以上的评估方法相互印证。 财务顾问也应关注其所选取评估方法的合理性。 案例借鉴 — 并购重组的审核要点 案例、中卫国脉（ 600640）非公开发行股份购买资产 概要：证监会并购重组委于 2020年 6月审核了中卫国脉的重大资产方案，因为拟注入的资产权属存在瑕疵等以下几方面的原因，重组申请被否决： 标的资产有明显的违章建筑，资产存在瑕疵； 酒店信息化和土地资源整合及房地产开发两项业务未来经营存在较大的不确定性，此外，土地资源整合及房地产开发业务与国资部门的政策要求是否相符并不明确； 标的资产盈利能力薄弱，且该公司托管 24家酒店收入能否覆盖相应的成本支出、托管的具体措施、各酒店管理公司的整合计划等披露不清晰。  中卫国脉及前述银星能源重组被否是因拟注入资产权属瑕疵及评估方法不符合审核要求的典型案例；  此外， ST圣方、国投华靖、中卫国脉、天山纺织等公司的重大资产重组方案曾被证监会重组委否决的主要原因之一也是因为拟注入的资产权属存在瑕疵；  *ST金果、 ST科龙、 ST恒立、宏达经编等公司的重组方案则是因拟注入的资产定价不公允，预估值或评估值过高而遭到过并购重组委否决。 二、重组后上市公司的资产质量和财务状况得到改善，重组方应具有充分的履约能力  重组应有利于降低上市公司的资产负债率、提升公司的资产质量；若重组后并未明显改善上市公司之前较高的负债率或是致使负债率有所上升，应提出可行的解决方案，并做出风险提示；  重组后，上市公司的主要财务指标如每股收益状况应有显著的改善和提高。 在发行股份购买资产的重组案例中，每股收益指标与拟注入资产的评估作价、增发价格的确定直接相关。  上市公司通过重组提高盈利能力，保护上市公司和股东的利益是重组最根本的目的之一，也是监管部门审核重组方案的重点关注所在。 如之前提到的中粮屯河“债转股”式定向增发案例。  此外，因适用收益现值法等估值方法而提供 3年盈利预测的，重组方应当作出盈利预测的逐年现金补偿或者股份补偿安排，重组方还应具备相应的履约能力。 案例借鉴 — 并购重组的审核要点（ 2） 案例、 *ST科苑（ 000979，现中弘地产 ）两次重组终获批 概要： 2020年 12月 30日，中弘地产借壳 *ST科苑的重大重组方案被证监会重组委否决，其主要原因之一就是因为重组方关于业绩承诺的履约能力存在不确定性，首次申请遭否决原因如下： 重组各方关于各项承诺的履约能力存在不确定性； 公司重组后未来盈利能力及弥补资金缺口方案存在不确定性； 申报材料中未披露重组后关于上市公司股权质押等问题的补充约定，该约定是否会导致重组后公司实际控制人发生变化存在不确定性。  2020年 3月， *ST科苑针对上述问题，对重组的各项承诺的履约能力、标的资产盈利能力等情况进行补充分析、说明和采取了担保措施，并重新上报了申请文件。  第二次重大资产重组方案 2020年 9月获得证监会重组委通过，并已成功实施。 三、重组后上市公司的持续盈利能力和发展前景  特别是上市公司通过重大资产重组改变主营业务、或是涉足新的行业时，应对新进入行业的行业背景、发展趋势和盈利前景进行详细分析，并对风险作出充分提示；  如果拟注入资产为新建项目，或是项目盈利能力尚未经过往业绩证实的，在审核中将会更容易引起监管部门的质疑。 如前述亿利科技的增发首次上会被否。  此时，面对监管部门对资产注入后上市公司未来盈利能力的质疑，可采用资产注入方追加业绩承诺、设立补偿机制、豁免债务（利息）等方法增强方案审核通过的机率。 如鑫茂科技（ 000836）向大股东鑫茂集团发行股上市票收购资产的案例。 （后续） 案例借鉴 — 并购重组的审核要点（ 3） 案例： 鑫茂科技（ 000836）向控股股东鑫茂集团发行股票收购资产 因注入资产的持续盈利能力受到质疑， 首次申报的重组方案在 2020年 2月 1日未获并购重组委审议通过。 二次申报方案进行了如下修改： 1. 由控股股东 鑫茂集团对拟注入资产在 20 2020和 2020年的盈利数额作出承诺； 且拟注入资产的财务报告应被出具标准无保留的审计意见，否则不计入实际利润； 承诺资产注入后，上市公司 2020年全面摊薄每股收益不低于 /股 （若不实施资产注入的 08年每股收益为 ）； ，鑫茂集团承诺将 以现金补足差额部分。 2020年 4月 21日，修改后的重组方案获并购重组委有条件通过。 此外，航天科技、三爱富、贵航股份等公司的重大资产重组方案被证监会重组委否决的主要原因也是因为重组方案未有利于上市公司提高盈利能力，以及独立性和公司治理结构等问题。 四、重组所涉相关事项的合法合规问题  拟注入资产历史沿革的清晰、合法；（不存在出资不实、股权权属纠纷等）  是否存在 《 上市公司证券发行管理办法 》 第 39条规定的“不得非公开发行股票”的情形，如：违规对外担保的情况、公司高管受到调查或处罚；（前述银星能源的非公开发行计划正是受阻于违规对外担保的解除而致使方案迟迟未能上报证监会）  是否符合国家有关土地、环保、行业准入等规定；  通过重组成为上市公司新股东的主体资格是否适格，如海螺水泥、东软股份定向增发时均涉及到的员工持股会和工会持股的清理问题。 案例借鉴 — 并购重组的审核要点（ 4） 一、并购重组交易类型 二、并购重组业务操作 三、并购重组的监管 四、并购重组案例分析与借鉴 五、并购重组市场展望 六、并购基金市场及模式分析 七、 PE并购退出案例分析 借壳上市交易被严格规范，整体上市交易逐步增多 29 3 0100200300400500600家数 交易规模（亿元） 2020年 2020年前 8月 % % % % 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%家数占比 交易规模占比 2020年前 8月 2020年 房地产业并购重组变化对比情况  近年来 ， 监管层明确了并购重组的新的监管思路 ， 即： 平衡借壳上市与 IPO的关系 ， 鼓励优质企业通过重组交易实现整体上市 ；  以房地产业为例 ， 一直以来 ， 房地产企业是资本市场借壳上市的主力军。 但自 2020年 8月份证监会开始全面暂缓房地产企业并购重组的申请与审批 ， 并研究制定借壳上市的新标准。 直至 2020上半年 S*ST兰光 、 S*ST圣方 、 ST东源等三家过会企业得以获得证监会批文。 海外并购、外资并购迎来新的发展机遇  在 2020年全球经济不确定性较大的整体环境下，国内企业抓住机遇在全球并购市场独占鳌头，活跃度显著上升。 清科数据显示： 2020年，中国企业共完成 110起海外并购交易，与去年海外并购 57起相比，同比增长 %；披露的并购金额达到 亿美元，同比增长达 %。  同时 ， 外资并购的交易数量和金额也呈现上升的态势。 2020年 ， 中国并购市场共完成外资并购案例 66起 ， 与去年外资并购 44起相比 ， 同比增长 %；披露金额的 41起案例并购金额为 ，。