资产专用性声誉与企业财务契约自我履行：一项实验研究(编辑修改稿)

资产专用性声誉与企业财务契约自我履行：一项实验研究(编辑修改稿)内容摘要：

料： 工商企业与建筑企业 第一次发生 财务交易。 建筑企业承建工商企业的 普通仓储库房，交易主要涉及建筑质量、进度、完工时间，以及工程款的交付等内容。 由于是普通仓储库房，建筑技术和工程监理技术不高。 实验问卷调查中，被试者依据个人判断，对财务交易包含的资产专用性进行评分。 （ 3）关于财务交易主体声誉实验材料。 反映 交易对象 良好 诚信记录的实验材料： 未出现严重违约的财务交易记录，包括产品市场上货款拖欠、产品质量问题，也包括要素市场（融投资、劳资关系）上的违约记录，以及如遭受证监会、交易所谴责等其他违规行为。 反映交易对象较差诚信记录的实验材料：近 3 年内 公司及其高管、董事以及控股股东 出现过严 重违约的财务交易记录，在银行、证监会、交易所以及政府相关监管部门有不良记录。 实验问卷调查中，被试者依据个人判断，对财务交易主体声誉进行评分。 实验分组 实验 采用 2（财务交易资产专用性高 .） 2（财务交易主体声誉好 .VS. 财务交易主体声誉差） 分组 方法，因此 将 参与实验的 80 个被测试对象随机分为四组，每组成员为 20 人，组间成员不交叉重复。 表 1 实验 分组情况 财务交易特征 履约法律环境良好（实验一）、差（实验二） 资产专 用性高 资产专用性低 财务交易主体声誉好 G1（ 20 人） G2（ 20 人） 财务交易主体声誉差 G3（ 20 人） G4（ 20 人） 同时，本实验将测试履约法律环境在好或差条件下资产专用性、财务交易主体的声誉以及二者交叉作用对财务契约自我履行机制的影响。 因此本实验实际上可分为实验一和实验二。 但实验一和实验二各组测试者相同。 表 1 中 G G G G4 分别代表履约法律环境好（或差）条件下四种财务交易情景。 （ 三 ） 实验过程 第一步 ， 宣读实验规则。 在实验之前 为了控制好实验环境 ， 首先 要求被测试 者 独立决策，明确各组之间 、组内成员之间不相互讨论、交谈。 如有疑问，举手示意，由实验组织者（本文作者）解答。 8 第二步 ，发放 实验材料。 向四组分别发放不同的实验材料，组间材料不同，组内材料相同。 每组材料有两份，两份内容除了履约法律环境 不同（一份为良好，一份为差），其他均相同。 第三步 ， 开始试验，进行决策，以及进行 各项 相应评分。 五 、实验结果分析 （一）实验结果描述 性 统计 表 2 是两局实验四组的相关结果数据。 从 表 2 表明 ，被试者对财务交易包含的资产专用性评分 G G3 远高于 G G4； 对财务交易主体的声誉 评分 G G2 也 远高于 G G4；实验 一各组对履约法律环境的评分均在 分以上， 而 实验二各组评分在 之间。 这些评分数据表明 被试者的反应 符合 本实验设计意图。 从 两种条件下不同情境的各组 对财务契约自我履行变量得分发现，实验一和实验二的排序均为： G G G G4。 换言之，财务契约自我履行意愿最强烈的是资产专用性高且交易主体声誉好的交易（ G1）；排在其次是交易主体声誉好，但资产专用性低的交易（ G2）；排在第三是资产专用性高，但交易主体声誉差的交易（ G3）；排在最后是资产专用性 低 且交易主体声誉 差 的交易 （ G4）。 有趣的是 G2 和 G3 的排序，说明被试者 可能 认为交易主体的声誉比交易本身的性质（ 资产 专用性）来得重要。 另外，实验一各组 对 Selffulfillment 变量的 评分 均远超于实验二各组，说明履约法律环境确实影响了被试者对财务契约自我履行的意愿和决策。 表 2 实验结果 描述性统计 变量 G1 G2 G3 G4 Specificity Reputation Lawenvironment 实验一 7. 80 实验二 Selffulfillment 实验一 实验二 （二） 实验结果 Wilcoxon 秩和检验 表 3 是财务契约自我履行变量 Selffulfillment 非参数两配对样本的 Wilcoxon 秩和检验值。 首先， Panel A 是实验一 Selffulfillment 值组间的检验 Z 值，从中发现 G1 和 G G3 和G4 两对组间均在 1%水平下 存在 显著 差异，通过 Wilcoxon 秩和检验，表明在财务交易主体声誉相同的情况下，资产专用性可以促进财务契约自我履行； G1 和 G G2 和 G4 两对组间均在 1%水平下显著差异，通过了 Wilcoxon 秩和检验，表明在资产专用性相同的情况下，交易主体声誉可以促进财务契约自我履行。 Panel B 上述对应的各对组间同样也通过 Wilcoxon 秩和检验。 检验结果初步支持了本文研究假设 H1 和 H2。 在 Panel C 中，各组在两局实验中变量 Selffulfillment 值均通过 1%显著水平检验，表明在资产专用性、交易主体声誉相同的情况 下，履约法律环境可以促进财务契约自我履行，研究假设 H3 得到初步检验。 表 3 财务契约自我履行 Wilcoxon 秩和检验 9 注： *、 **、 ***分别代表在 10%、 5%、 1%水平上显著 （三） 方差分析 表 4 实验结果的方差分析 Panel A 实验一 结果 方差分析 因变量 Selffulfillment AdjR2 方差来源 离差平方和 df 均方差 F Sig. Specificity 4 Reputation 3 Specificity * Reputation 12 Panel B 实验二结果 方差分析 因变量 Selffulfillment AdjR2 方差来源 离差平方和 df 均方差 F Sig. Specificity 4 Reputation 3 Specificity * Reputation 12 Panel C 两局实验结 果 方差分析 因变量 Selffulfillment AdjR2 方差来源 离差平方和 df 均方差 F Sig. Specificity 4 Reputation 3 Specificity * Reputation 12 Lawenvironment 1 为进一步检验研究假设，下面以 Selffulfillmen 为因变量，分别对实验一、实验二的数据以及两局实验的总数据进行多因素单变量方差分析，分析结果如表 4 所示。 Panel A 是对实验一的结果进行方差分析，资产专用性、交易主体的声誉主效应显著（ P 值均为 ），而且两个变量的交互效应也显著（ P 值为 ），这进一步支持了本文研究假设 H1 和 H2。 Panel B 是对实验二的结果所进行的方差分析，也支持本文研究假设 H1 和 H2。 Panel C 是对两局实验总样本进行方差分析，其中，履约法律环境变量（ Lawenvironment）作为协变量被引入分析模型，分析结果表明资产专用性、声誉 两个变量的 主效应显著，同样支持了假设H1 和 H2，而且履约法律环境的主效应也显著（ P 值为 ），本文研究假设 H3 得到进一Panel A 实验一组间财务契约自我履行 Wilcoxon 秩和检验 组间 G1 和 G2 G1 和 G3 G1 和 G4 G2 和 G3 G2 和 G4 G3 和 G4 Wilcoxon 秩和检验的 Z 值 *** *** *** *** *** *** Panel B 实验二组间财务契约自我履行 Wilcoxon 秩和检验 组 间 G1 和 G2 G1 和 G3 G1 和 G4 G2 和 G3 G2 和 G4 G3 和 G4 Wilcoxon 秩和检验的 Z 值 *** *** *** *** *** *** Panel C 同组两局 实验 之间财务契约自我履行 Wilcoxon 秩和检验 履约法律环境良好与差 G1(L1L2) G2(L1L2) G3(L1L2) G4(L1L2) Wilcoxon 秩和检验的 Z 值 *** *** *** *** 10 步支持。 （四）实验随机 性 测试 为保障实验 研究结论 的 客观 性， 最后 对以上实验分组（ G G G G4） 进行随机 性测试。 首先， 分别 按照被试者的性别（ 男 . ）、年龄 （ 32 岁以下 . 岁以上 ） 和专业 （ ）三个标志对两局实验获取的样本进行 两两 分组。 然后 分别 对 实验研究的变量 （ Selffulfillment、 Specificity、 Reputation、 Lawenvironment） 在 每一标志分类的两组之间 进行 Wilcoxon 秩和检验。 这些检验结果无一例外反映变量得分值在 每一标志分类的两组之间的差异并不显著，基本可以说明被试者分组 是符合随机原则。 六 、结论与启示 财务契约 的不完备性 使其 更接近纯粹自我履行契约。 资产专用性套住机制和声誉资本机制是构成财务契约自我履行的基础。 资产专用性沦落沉没成本和声誉资本的贬值是对违约者的私人惩罚，同时也构成了缔约者的私人履约资本。 因此，财务交易包含 的资产专用性程度和交易主体的声誉是决定财务契约自我履约范围大小的主要因素。 但是，财务契约履约的法律环境也是促进财务契约自我履行的外在条件。 在本文以由 MBA 和 MPAcc 组成的 80 个被试者 为对象的实验研究中，支持了财务交易包含的资产专用性和交易主体的声誉是影响决策者选择财务契约自我履行的理论假说，同时也检验了在相同条件下良好的财务契约履约法律环境有助于促进财务契约自我履行。 本文的研究结果 为契约自我履行提供进一步的检验证据外，同时也 指明了提高 企业 财务契约履约效率的途径 和 方向。 首先 ， 构建稳定和持久的关系型财务交易 关系。 特别是在经济转型阶段的我国特殊制度背景下以及在理财环境不稳定（如金融危机）阶段，构建关系型财务交易关系更为必要。 稳定和持久的关系型财务交易关系可以 缓解和抑制财务交易主体 之间的财务冲突， 从而 为财务交易主体专用性投入提供足够的激励。 现实经济生活当中，维护和强化投资者关系、银企关系、企业与审计师关系、客户关系以及企业与社区的关系，是 构建关系型财务交易关系、培育财务契约履约资本的具体方式。 其次， 强化财务交易信用记录制度的建设，促进声誉机制发挥作用。 自古以来，在财务金融领域，财务信用对促进契约的履行起了至关重要 的作用，比如我国历史上的山西平窑民间金融（票据行业）十分发达，在正式的 国家法规制度供给不足的条件下，票行的财务信用是民间金融业主要依赖的履约方式。 在当今 现实 生活中，虽然法规等制度供给远非古代能够比拟，但是财务信用在维系财务契约的履行方面仍然是第一位的，由法院来强制契约的执行往往迫不得已，也占少数。 这也就是为什么在资本要素市场上，对投资者（股权投资者和债权投资者）的财务信用调查、建立财务信用档案的重要性。 特别是对联结为企业核心契约的复杂关系型不完备财务契约更是通过股东、债权人以及经理人员的财务信用来维系。 另外 ， 优化财务契约履行的法律环境是前提和保障。 虽然 来自 法律 的 强制 履行机制 不是财务契约履行的首选机制，但是法律环境 可以有效保障私人履约资本对财务契约自我履行的作用。 然而，履约法律环境整体上不佳，而且地区之间差异较大，对财务交易主体的契约利益保护偏弱是包括我国在内的发展中国家普遍面临的制度现实， 也 是制约财务契约私人履约资本发挥作用的核心制度因素。 因此，优化法律环境是促进财务契约自我履行，提 高 财务契约履行效率重要的政策完善方向。 部分 参考文献 ： [1] Grossman， S， and O. 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