我国上市公司股权分置改革研究毕业论文(编辑修改稿)

我国上市公司股权分置改革研究毕业论文(编辑修改稿)内容摘要：

分之二股份不能上市流通 ， 客观上导致单一上市公司流通股本规模相对较小 ， 股市投机性强 ， 股价波动较大和定价机制扭曲。 （ 2）导致公司治理缺乏共同利益基础。 非流通股东与流通股东 ， 大股东与小股东的利益冲突相互交织。 非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减 ， 流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动 ， 客观上形成了非流通股东和流通股东的 利益分置。 （ 3）不利于深化国有资产管理体制改革。 国有股权不能实现市场 化的动态估值 ， 形不成对企业强化内部管理和增强资产增值能力的激励机制。 （ 4）不利于上市公司 并购 重组。 以国有股份为主的非流通股转让市场是一个参与者有限的协议定价市场 ， 交易机制不透明 ， 价值 发现不充分 ， 严重影响了国有资产顺畅流转和估值水平。 制约着资本市场国际化进程和产品创新。 不利于形成稳定的市场预期。 1． 2 股权分置改革 现状 股权分置改革是为非流通股可上市交易作出的制度安排。 2020 年开始的证券市场股权分置改革，是中国证券市场上一项最重要的变革。 解决股权分置问题是一个改革的概念，其本质是要把不可流通的股份变为可 流通的股份，真正实现同股同权，这是资本市 场基本制度建设的重要内容。 而且，解决股权分置问题后， 可流通的股份不一定就要实际进入流通，它与市场扩容没有必然联系。 明确了这一点，有利于稳定市场预期，并在保持市场稳定的前提下解决股权分置问题。 截止 2020 年 12 月底，我国股票市场 1 377 家上市公司拥有总股本数为 7 亿股，其中已流通股份为 2 255 亿股，仅为总股本的 1/3，总股本中另外 2/3 为非流通股。 这种对股票分割性的制度安排如果说在 中国 股票市场建立初期是 历史 的必然与需要的话，那么随着证券市场在我国经济地 位的确立，巨量的非流通股已对证券市场运行造成巨大的压力，严重影响了我国证券市场的效率，成了完善资本市场基础制度的重大障碍。 因此，这个问题必须妥善解决。 经过长时间的 理论研究 与实践探索之后， 2020 年 4 月 29 日，经国务院批准，中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，这标志着解决我国证券市场股权分置问题的工作正式启动。 1． 3 股权分置改革的意义 作为资本市场的一项基本制度的改革 ， 解决股权分置问题在本质上是推动资本市场的机制转换 ， 消除非流通股与流通股的流通制度差异 ， 强化市场对上市公司的约束 机制。 （ 1） 从宏观上讲 ： 股权分置改革的目标是稳定市场预期 ， 完善价格形成基础 ， 为其他各项改革的深化和市场创新创造条件 ， 谋求资本市场的长期稳定发展。 （ 2） 从微观上讲 ： 股权分置改革目标是完善公司治理结构和资本运营机制。 解决股权分置问题将改变非流通股股东与流通股股东利益取向不一致的公司治理状况 ， 有助于巩 固全体股东的共同利益基础 ,促进上市公司治理进一步完善 ， 减少公司重大事项的决策成本。 有利于高成长性企业利用资本市场进行并购重组 ， 有利于从整体上提高上市公司的质量 ， 增强社会公众股东的持股信心。 （ 3） 从对上市公司以及 非流通股东现实意义上讲 ： 股权分置改革意义在于 :在股权分置格局下 ， 非流通股东持有的股权处于静止或有限流动状态 ， 股权价值只具有账面意义而非现实意义。 而股改完成后 ， 非流通股份可以上市流通 ， 股权价值在实现自由变现和流动的同时 ， 非流通股东财富也实现进一步增值。 2 股权分置改革需要考虑的因素 2． 1 非流通股与流通股之间的差异 （ 1）流通股与非流通股之间存在价值差异。 流通股与非流通股的价值不一样，原因主要有：①认购权。 非流通股相比于流通股缺乏一项可供公众认购的权利。 由期权的思想可知，市场中每一项权利都是有其价值的。 一项 资产的价值等于附加的权利减去义务，因为缺少一项权利，非流通股的价值低于流通股。 ②流通权。 这里的流通权其实是继认购权之后的一项权利，因为股票只有在认购后才能流通。 所以非流通股还缺少了一项流通权。 ③控制权。 非流通股往往在公司股权结构中占有较大比例。 因而相比于相对分散的流通股，其具有对公司的控制管理权。 这种权利一定程度上提升了非流通股的价值。 但是要求非流通股参与流通股势必要削弱这种控制权，又造成非流通股价值的进一步降低。 （ 2）流通股与非流通股之间存在价格差异。 非流通股在形成过程中是绝对低价，而流通股在形成过程中 是绝对高价。 1996 年至今，流通股股票的发行价格平均为 元左右，而非流通国有股的折股价格却仅为 元左右。 社会投资者以绝对高价认购流通股，是以非流通股不流通为前提的，至少有不流通的预期，否则，社会投资者是不会以绝对高价认购的，这样反过来社会普通投资者以高溢价投资后又制约了非流通股的市场流通。 2． 2 国有股按照非市场规则进入市场流通 由于在我国股份经济产生和发展的过程中，一直是以国有经济的内部规则来制约股份经济的市场规则的，而且国有股一直是按照国有经济的内部规则进入市场的，所以在考虑国有股权流通问题 时，必须按照非市场规则进入市场流通，必须充分考虑到历史的因素， 从保护中小投资的利益出发，制定出积极稳妥的实施方案，否则就会造成对流通股股东权益的侵犯。 2． 3 市场的既有规则与照顾市场各方的既有利益相结合 由于非流通股流通方案的设计与实施在本质上是非流通股与流通股的博弈过程，因而博弈中的任何一方都不可能出现全赢或全输的局面，否则，就会出现要么方案通不过，要么市场拒绝接受的局面，其结果必然导致非流通股的流通被无限期搁置。 比较现实的选择是在充分既 有规则的前提下，必须充分考虑到市场各方特别是中小投资者的利益，必须严格遵循市场经济规律，以寻求一个既能够被市场各方接受又易于实施的平稳解决方案。 2． 4 市场的供求状况 据统计，截止 2020 年 12 月底，我国股票市场 1 377 家上市公司中非流通股为总股本的 2/3，约有 4 900 亿股。 国有非流通股的规模如此巨大，如果用市价办法进入流通，那将需要几万亿元的资金，这样大的资金规模，市场显然是难以承受的。 而且国有股、法人股等非流通股的不流通一直是既有规则，因而这种规则的改变必将给市场带来巨大冲击，从而成为市场中的最大变 数，并会在相当大的程度上导致市场预期机制的紊乱。 因此，必须考虑稳定市场与稳定预期，从而在稳定的环境中逐步实现非流通股流通的机制转换。 2． 5 必须尊重市场规律 尊重市场规律 ,有利于市场的稳定和发展，切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益。 按照改革的力度、发展的速度和市场的可承受程度相统一的原则，使资本市场各项改革协调推进，各项政策措施综合配套，以改革促进市场的稳定发展，以市场的稳定发展保障改革的顺利进行。 3 股权分置改革操作方法及分析 3． 1 对价 股权分置改革的实质是非流通股股东向流通股股东支付对价 换取流通权。 “ 对价 ” 原本是英美合同法上的效力原则 ， 其内涵是一方为换取另一方做某事的承诺而向另一方支付的金钱代价或得到该种承诺的承诺。 把这一概念引入股 权分置改革，其基本含义是未来非流通股转为可流通时，由于会导致流通股股价下跌，因此，流通股股东同意非流通股可流通的同时，非流通股股东也要对这一行为发生时将充分保护流通股股东的利益不受损作出相应承诺。 显然，这实际上是双向承诺。 其目的要是展望中国股市必然并轨的未来，尤其保护中小股东的利益。 “对价”在股权分置改革中的内涵如下： （ 1）对价的双方 ： 流通股 股东 和非流通股 股 东。 （ 2） 对价的标的物 ： 非流通股的可流通权。 未来非流通股要流通，导致流通股股价下跌，会给股民造成非流通股可流通的风险或损失，非流通股股东可流通权的获得必须要与股民对价才能实现。 （ 3） 对价的前提 ：一方为达其经济利益的最优化对可能给另一方造成的损失给予一个承诺来进行保护。 在西方规范的股市中上市公司发起人股东持有股份的可流通属性是与生俱来的，非流通股到时候就流动出来，并不受与中小股东对价的约束。 中国特殊的政策原因，导致上市公司发起人大股东在其持有的股份转入可流通问题上信息披露不充分，对这一给社会公众股东肯定会造成的风险既没 披露，更无防范措施公示。 因此，中国非流通股要获得流通权就必须要 向 流通股股东 支付 对价 ， 通过赎买或者承诺才能实现。 3． 2 对价估算方法 估算股权分置改革背景下国内市场合理的对价水平，可以采用三种方法 : (1)估值回归法 目 前 （ 2020 年 6月 20日） 国内整体市场的市盈率在 左右 ， 如果要求股权分置改革后，投资者能够实现 “ 无痛式软着陆 ” ，使市场整体市盈率落 入 区间内，则市场整体的送股比例应该在（ ）之间，即每 10股送 3－。 (2)超额市盈率法 测算大盘的合理对价。 即先估算流通权价值，在除以股权分置改革前市价，得到应该送出的股数，再同总的流通股相比，即可得到合理的对价水平。 流通权的总价值＝超额市盈率的倍数公司每股税后利润流通股股数流通权的总价值所对应的流通股股数＝流通权的总价值／市价超额市盈率倍数 近几年来国内市场的 IPO 的市盈率基本稳定在 20 左右 ，而按照前面的估算，在目前的市场环境下，股权分置改革后，总体市场的合理市盈率水平应该在 倍之间，因此，超额的市盈率倍数应该在 5－ 间。 公司每股税后利润：将总体市场视为一只股票来计 算它的每股税后利润，具体数值取1997 至股改前一 年的均值。 市价：取 某日 整体市场的加权平均股价为市价。 (3)市值法 该方法核心在于假设股权分置改革前后市场或者上市公司的总市值不发生变化。 股改前总市值由流通市值和非流通股代表的净资产价值组成，股改后的总市值则由总股本和全流通后的股价乘积得出。 即股改前总市值为： P0 A1+NA A2 P0：股改前股票的市场价格； A1：流通股份数；NA：每股净资产； A2：非流通股份数股改后总市值： P*（ A1+A2）。 由于股改前后流通市值不变，因此 P*=( P0 A1+NA A2)/（ A1+A2） 流通股东应该获得的对价来自于非流通股获得流通后的市值增加部分，即等于： 对价。