金融衍生工具与风险管理外汇期货(编辑修改稿)

金融衍生工具与风险管理外汇期货(编辑修改稿)内容摘要：

是一种双向套利，这种套利行为有助于强化利率平价。 第三节 抛补套利 假定 3十月期美元证券的年利率为 ％， 3个月期英镑证券的年利率为%，即期市场上美元对英镑的比价为 1英镑 =1． 500美元， 3个月的远期市场汇率为 1英镑 =1． 492 5美元。 某投资者花 100美元购买了期限为 3个月的美元证券，他最终获得的收益为： 100X(1+0． 059 6／ 4)=101． 49美元；与此同时，另一位投资者用 100美元购买了即期英镑并购买了期限为 3个月的英镑证券，并通过远期市场操作抵补了汇率风险。 后面这位投资者以美元表示的最终收益为100X(1+／ 4)(1． 492 5／ 1． 50)=101． 49美元。 因此我们可以看到，两笔投资的最终收益完全相同。 请注意，这里所有的年利率都被转换为某一时段 (3个月 )的利率，从而可以算出投资者 3个月投资所获得的实际利息收入。 另外，还有一点需要注意的是，英镑的远期贴水 [(1． 492 51. 500 0)／ 1． 500 0=0． 50％ ]正好等于美元与英镑的利率差 [( 6／ 4 – ／ 4)／ (1+／ 4)=0． 50%，利率平价成立，因此不存在套利机会。 当英镑处于远期贴水状态时，如果利率平价有效，说明英国的利宰水平高于 美国的利率水平；反之亦然。 而利用对利率平价的偏离可以进行抵补套利。 假设在上例中，远期汇率为1． 52美元／英镑，而非 1． 492 5美元／英镑。 我们知道，远期汇率越高，投资者则更倾向于投资英镑，而不是投资美元，因此投资者倾向于通过无风险的抵补套利操作，将投资从美元转向英镑。 对于最初持有美元证券的投资者来说，需要作如下几笔交易 (见表 81)。 二、完全资本市场假设条件的放松 在打破完全资本市场假设条件的限制后，交易成本、税收因素和其他不确定 性的引入会对利串平价产生影响。 (一 )交易成本 套利交易起到强化利率平价的作用。 直觉告诉我们，只有当利率平价的偏离程度超过套利交易成本，交易才有可能执行。 这一限制导致了 “ 中立地带 ” 的形 成。 在这个 “ 中立地带 ” 内不会出现抵补利率套利交易。 交易成本使得利率平价 的微小偏离持续存在，因为套利者对这种得不偿失的交易毫无兴趣。 尽管交易成本在某种意义上成了执行套利交易的 “ 绊脚石 ” ，但对于 “ 中立 地带 ” 内的各点来说，交易成本的引入没有理由推动各点正向或者反向地偏离平 价条件。 也就是说，交易成本只会加剧与利率平价的偏离，而不确定会朝哪个方 向偏离。 当交易成本因素引入时，所有位于 中立地带 ” 的各点，而不仅仅是原 平价线上的那些点，都成了平衡点。 (二 )税收因素 在金融市场上，交易行为要纳税，如印花税、过户税等，这些税收支出应该 被纳入交易成本中。 因此，税收因素的引入拓宽了位于原平价线周围的 “ 中立 地带 ”。 所得税和资本收益税对市场的影响不同干对商品征收的关税或者过户税。 我们上面讲述了利率平价条件使投资于两种不同币种证券获得的最终收益完全相同。 这里的收益实际上指的是税前利润。 显然，套利商对于税后收益更感兴趣。 如果交税是由同一个税收机构执行，而且两种投资的税率相同，那么，套利商在两种投资之间的选择不会因为税收因素而改变。 这时，原来的利率平价条件无沦从税前还是税后的角度考虑，都是投资者在作决策时参照的因素。 (三 )不确定性因素 尽管抵补套利交易中的所有价位在交易前就已经知道，但这里还存在一些风险性因素。 例如，套利商根据报价作出交易决策需要一定时间的考虑，而这期间市场价位可能发生变化，套利商拿不准是否在改变后的价位上进行交易。 另外，在进行外币投资时，也存在一些本币投资所不具有的风险。 例如，外币投资通常牵涉银行出具的远期合约，这里面就包含了违约风险。 又如，外币投资的地点可能选在另一国市场上进行交易，套利者于呈面临国家风险，或者外汇管制风险。 所有这些风险无疑阻碍了套利交易的顺利实施，同时扩大了传统利率平价线周围的“ 中立地带 ”。 基于抛补与非抛补利率平价理论，远期汇率应该具有对未来即期汇率的预测 能力。 但是在国际的金融文献中却显示，远期汇率对于未来即期汇率的预测是有偏的。 第四节 远期贴水之谜 首先是交易成本的观点，即主张偏移是由资本管理或市场摩擦带来的。 但 是，经验分析表明，即使通过选取离岸市场的利率指标，或控制偏移的范围等方 法去除这部分交易成本的影响，明显的 “ 偏移 ” 依然存在。 其次是风险溢价的观点。 一部分学者主张这剩下的 “ 偏移 ” 可能是投资者厌 恶 (由于内外资产的不完全替代性带来的 )风险。