最新国信证券培训资料公司价值评估(编辑修改稿)

最新国信证券培训资料公司价值评估(编辑修改稿)内容摘要：

t ion 7 .5 1 9 .7 6 1 .3 0E le c tron ic amp。 E le c tric a l E quipme nt 8 .7 8 1 3 .3 1 1 .5 2M e dia amp。 P hot ogra phy 1 0 .1 1 1 4 .5 4 1 .4 4S of tw a re amp。 Comput e r S e rv ic e s 1 4 .7 7 1 7 .7 4 1 .2 0德国公司治理结构 公司价值理论：资本（投资者） +劳动（雇员） 创造价值 〈 共同参与法 〉 规定的监事会构成：雇员代表（ 50%）、投资者（股东）、主办银行 监事会下的执行董事委员会 日本模式：公司与银行关系密切，但家族制和大公司的相互持股，保护了公司管理层，不过多受股东影响进行长线投资，公司目标表现为最大限度的占有市场份额和获取更多利润。 公司价值的三个目标：利润；利益平衡；重视劳工； 公司价值评估是什么 ? 美国公司治理结构决定了它的公司价值理论： 股权结构分散，主要依赖资本市场 决策主体为董事会（独立董事制）； 管理层对股东负责，实现期望回报； 公司外部权的力量强大 管理层不能实现股东期望回报，常面临敌意收购 公司价值与公司治理结构 图： 2020年部分地区的股票市场风险溢价水平 图：亚洲市场投资者对良好公司治理结构愿支付的溢价 数据来源： Bloomberg， 2020 McKinsey Investor Opinion  根据 Bloomberg统计 ， 中国市场风险溢价为 46%。  公司治理结构是经济体制 、 金融体系和法律制度的综合反映 ， 是决定一个公司是否具有长期发展潜力 、能否树立 “ 股东利益最大化 ” 目标的重要保证。  亚洲市场机构投资者给予治理结构良好的公司的估值溢价平均达 22%， 高出西方成熟市场 10个百分点。 25%25%23%19%20%20%21%22%22%中国印尼印度马来西亚菲律宾新加坡韩国泰国台湾平均 22% %%%%%%%美国 欧元区 日本 香港 台湾 菲律宾 中国市场风险溢价与公司治理结构 图 :亚洲地区证券市场监管执法力度与上市公司采用国际通行会计准则程度 数据来源 ： CG Watch 2020， Asian Corporate Governance Association， McKinsey Quarterly 注： IGAAP（ International General Accepted Accounting Practice）指国际通行会计准则  即使与亚洲新兴市场相比中国的市场制度环境仍处落后阶段 ，目前 6%的风险溢价并没有真正反映现实 0102030405060708090100中国 香港 印度 印尼 马来西亚 菲律宾 新加坡 韩国 台湾 泰国执法力度 采用 IGA A P 程度高 低 平均采用 IGAAP程度 平均执法力度 公司治理 : 监督与激励 预测 FCFE； 按 Ke对 FCFE进行贴现，得到公司的股票价值； 加回公司债务得到企业价值 EV。 由于银行的负债比率大，负债的价值确定较为复杂，建议运用 FCFE方法直接估算股票价值。 FCFE方法 (股东现金流折现法 ) 一般模型： 股利贴现模型是对公司未来分配的股利进行预测并进行贴现的方法。 该方法与 FCFE的贴现相似，差别在于需要对公司的分配政策作出进一步的假定； 长期来看，公司的 FCFE的总额应与其 Dividend的总额一致。 需要注意的是在不同增长阶段公司的 Beta将发生变化。 DDM方法 (Dividend Discount Model) 高速成长期 过渡期 稳定成长期 股利分配率逐步提高 低股利分配率 高股利分配率 利润增长率 T 公司不同发展阶段的股利分配变化 股票的贴现率： 公司的贴现率： 区别股票和公司的现金流贴现率  “今天的 1元钱比明天的 1元钱值钱” 折现率的确定 投资 平均回报率 标准差 26年投资 $1 到 03年的价值 几何 算术 大型公司股票 % % % $ 小型公司股票 % % % $ 长期公司债券 % % % 长期政府债券 % % % $ 中期政府债券 % % % 美国国库券 % % % $ 通货膨胀 % % % $ 19262020年美国资产投资回报率 活动设计：统计学员投资股市的预期回报率是多少。  由假设直接给出行业资产平均 值；  Ka=rf + (rm rf)  = (1 + D/E( 1 – T ) )  Ke=rf + (rm rf)  WACC=Ke  E/(D+E)+KdD/(D+E) (1 – T)  ——在计算 WACC中， E、 D取其账面值（ Book Value），但应注意财务预测结果中公司长期的资产负债率是否稳定在相应范围内，这一范围往往可作为公司目标资本结构或最佳资本结构。 Ka, Ke与 WACC的计算 无风险利率、风险溢价、 Beta值是计算公式的三大变量。  贴现率的计算一般使用 CAPM。 为此，必须知道 、 和 风险溢价。  理论上可以用任何无风险资产（ TBills， TBonds， TNotes）的平均年度收益率作为 ，并以此为基础确定风险溢价。 但所使用的无风险利率必须和市场组合相对于该无风险资产的风险溢价相匹配。  在实践中，人们通常用估值当时十年期国债的收益率为 ，并使用 Samp。 P500的历史年度平均收益率和十年期国债的历史年度平均收益率的差来确定风险溢价。  建议 A股市场的无风险利率用 7年期国债收益率，风险溢价取 7％左右较为恰当。 无风险利率与风险溢价的选取 成熟股票市场风险溢价（ 1990/01） Country Equity Rick Premia (percent per year) Relative to bills Relative to bonds Geometric mean Arithmetric mean Geometric mean Arithmetric mean Australia Belgium Canada Denmark France Germany Ireland Italy Japan The Netherlands South Africa Spain Sweden Switzerland United Kingdom United States World 国家风险溢价：横向与纵向比较 1 0 . 1 6 %1 0 . 1 6 %1 0 . 1 6 %9 . 4 1 %8 . 6 6 %8 . 6 6 %6 . 9 4 %6 . 6 4 %6 . 4 1 %6 . 4 1 %6 . 1 9 %6 . 1 9 %6 . 1 1 %6 . 1 1 %6 . 1 1 %5 . 9 6 %5 . 9 6 %5 . 8 1 %6 . 1 1 %5 . 6 6 %5 . 6 6 %4 . 9 1 %1 1 . 6 6 %阿根廷印尼巴基斯坦菲律宾土耳其巴西印度罗马尼亚俄罗斯墨西哥泰国韩国马来西亚中国日本南非智利希腊香港 / 台湾阿拉伯国家意大利葡萄牙成熟市场93/08年全球股票市场风险溢价水平 2020年根据国家信用评级测算的风险溢价 负债和资本成本 传统的融资模型建议公司负债最大化 Ke WACC=Ke  E/(D+E) +KdD/(D+E) (1 – T) Kd Gearing D/E 资本成本 % 0 最优资本结构  股票 取决于两个因素。 即公司经营活动现金流量的风险大小（经营风险，Business Risk）和公司债务的多少（财务风险， Financial Risk）。 经营风险通常用资产的 来表示，它衡量投资资本的收益率的风险大小。  假定公司股票市值为 E，公司债务为 D。 则投资者可购买公司全部的股票和债务来取得公司的现金流量。 该投资组合的 将等于 ，并且等于公司股票 和公司债务 的 加权平均值。 股票 Beta的构成因素 资产 βA, βU 经营风险 股本风险 βE ,βL 回报要求 KE 负债 βD 财务风险 D 大部分公司负有债务，称有债公司 （ Levered Firm） ；无债公司（ Unlevered Firm) 是指资本结构中不含债务的公司，公司完全使用股本融资。  不考虑有债公司的资本结构，其经营活动产生的现金流动的 称为 ，即前面提到的。 考虑资本结构后，股东现金流量的 为。 有债公司和无债公司  单个公司的 往往受各种因素的影响而不稳定。 但同一行业中的各个公司由于经营的业务相近，其资产产生的现金流量的特点也相近，从而这些公司的 将较为接近并稳定。 因此，通常使用若干可比公司的 来确定实际使用的 确定 可比 公司 的 去除资本结 构的影响， 确定各可比 公司 计算可比 公司 的均值 考虑资本结 构的影响， 计算所估值 公司的 行业资产与公司贝塔值的计算 Market Financails New Growth Triditional growth Cyclical Services Banks Fixed Tele Pharmaceuticals Distributors Insurance Mobile Tele Personal Care General Retailers Life insurance Computer hardware Leisure Rests, Pub, Brews Investment pany Semiconductors Health Support services Real Estate Tele equipment Household gdsamp。 textile Transport Speciality Finance Computer services Electrical equipment Defensives Mature Cyclicals Inter Electricity Chemicals Software Gas dist Constructionamp。 Building Media Water Paper Resources Food Producers Steel Min。