若干基金重仓股分析报告(编辑修改稿)

若干基金重仓股分析报告(编辑修改稿)内容摘要：

内在价值下合理的安全边际内买入。 晨星估值 我们通过现金流贴现法得出的中信银行 A 股的估值是 8 元。 在短期内 , 我们预计该行将保持快速成长的趋势。 从 2020 年到 2020 年的年均资产成长率将为30%。 净息差将从 2020 年的 %成长到 2020 年的 %。 如果宏观经济继续保持良好态势 , 我们预计该行的信贷成本将在未来 3 年保持在 %到 %的较低水平。 同时 , 从 2020年开始的企业所得税并轨也将使该行的有效税率从 2020年的 46%降低到 2020 年的 23%。 以上利好结合起来将使该行的资产收益率从2020 年的 %上升到 2020 年的 %和 2020 年的 %。 但是 , 由于上市筹资对收益的稀释作用 , 我们预计股本收益率反而将会 从 2020 年的 %下降到2020 年的 %和 2020 年的 %。 长期来看 , 随着中信银行的过剩资本持续投入使用 , 我们预计该行将在 2020 年左右使股本回收率上升到 15%。 风险 我们认为中信银行面临的最大风险是无法快速扩张资产 , 以提升股东回报率。 鉴于投资者对该行成长的高期望和上文中提到的扩张资产的现实困难 , 我们认为该行有很有可能无法实现期望的高成长。 另外一个风险是信贷成本可能超出预期。 目前的信贷成本在历史低点。 宏观调控以及公司主动提高拨备覆盖率都可能提高信贷成本。 战略 和 很多银行一样 , 在继续强化对公业务的同时 , 中信银行也积极寻求扩张零售银行业务和中间业务 , 以建立一个更为均衡的业务结构和客户基础。 具体而言 , 中信银行将着重发展以个人理财 , 消费信贷和信用卡业务为重点的零售业务 , 培育高端客户基础。 同时 , 中信银行将加强产品和服务开发 , 提高中间业务比重。 股东与管理层 中信银行的创建者和最大股东是中信集团 , 拥有 62%的公司股份。 中信集团还通过所控股的中信国金 (香港上市公司 )控制了另外 15%的公司股份。 中信集团是一家大型的国有控股集团公司 , 旗下企业涵盖金融 业 , 信息业 , 制造业 , 地产业等多个行业。 作为中信银行的控股股东 , 中信集团提名了大多数的董事会成员。 这容易形成一股独大的股东结构。 一家西班牙银行 , BBVA, 是公司的战略投资者 , 拥有公司的 %的股份。 中信银行董事长孔丹在 2020 年年底加入中信银行董事会。 从 2020 年到 2020 年，孔丹担任中信嘉华董事长。 在此之前，他在光大集团担任过多个高级管理职务，包括副董事长，总经理等。 他目前还担任中信集团和中信国金的董事长以及中信集团多家关联公司的董事长。 中信银行的行长是陈小宪，他于 2020 年 11 月 加入该行。 他在银行业有超过 20 年的从业经验，曾经在中国人民银行和招商银行担任多年的高级管理职务。 在 2020 年加入中信银行前，他担任以零售银行著称的招商银行的常务副行长。 我们相信中信银行邀请陈小宪担任行长是为了加强该行的零售银行业务。 公司概况 中信银行以总资产计是中国第七大商业银行。 中信银行于 1987 年成立，总行设在北京。 目前该行在全国主要城市设有 41 家分行， 446 个营业网点。 该行主要从事商业银行业务。 在 2020 年年底，该行的总存款占全国银行业的 ％。 收入增长 中信银行在 2020 年的收入同比增长了 31％。 收入增长的主要原因是贷款增长了25％，而且净息差（ NIM）提高了 ％。 非利息收入增长了 47％。 盈利状况 从 2020 年到 2020 年，中信银行的年均资产收益率是 ％，平均资本利润率是 16％，在上市的银行中处于中游水平。 财务状况 该行 2020 年的上市筹资使股东资本增加了 130％，资本充足率估计上升到 20％以上，这是在上市银行中最高的。 由于该行目前有充足的资本，该行在近期不会面临财务困难问题。  国家在银行业上的市场准入和竞争监管将使大部分运营稳健的大中型银行，包括中信银行，保 持较好的利润率  中信银行已经在经济较发达的地区建立了分支行网络和一定的品牌影响力，这将有利于该行进一步开展业务。  2020 年开始的企业所得税并轨将显著减轻该行的税收负担，提升其利润率。 利空因素  中信银行在上市后筹集了大量资金，超过了该行短期内的业务扩展对资本金的需要。 资本过剩将使该行在未来几年内的资本收益率保持在相对较低的水平。  该行把业务发展重点放在其相对薄弱的零售银行业务。 鉴于该行在零售银行上尚不具优势以及零售业务的激烈竞争，该行是否能够以合理的代价扩张达成其目标还不太确定。  火爆的证券市场使 大多数银行 , 包括中信银行面临存款流失的问题。 央行持续提高准备金率也使该行面临信贷紧缩的压力。 贷款成长可能无法达到预定的目标。  公司银行业务是该行的主要业务。 公司银行业务的盈利在很大程度上依赖宏观经济的持续成长。 宏观调控有可能使信贷环境恶化 , 增加信贷成本 附 : 晨星股票投资评级 类别 评级 说明 短期评级 一星到五星 综合考虑了股票现价和内在价值的差额和风险评级得出的评级 , 五星代表最高推荐 ,一星代表最不推荐 ,以此类推 长期评级 :经济壕沟 宽 公司能够长期保持超额利润 窄 公司只能在中期保持超额利润 无 公司只能在短期保持超额利润 长期评级 :风险 投机 公司未来现金流存在极大的不确定性 高于平均 公司未来现金流波动的风险高于市场平均值 平均 公司未来现金流的风险接近于市场平均值 低于平均 公司未来现金流波动的风险低于市场平均值 返回目录 （四）交通银行 交通银行 (601328) 具备网点优势 , 潜力有待开发 叶戎 CFA | 2020 年 7 月 16 日 研究报告 交通银行在传统上处于一种介于国有大银行和中型银行（股份制商业银行）之间的模糊地位。 我们认为交通银行在网点规模上优势已经基本和其他国有大银行相近，但是在体制和效率上和中型银行相比还有一定距离，有待进一步提升。 我们给予交通银行窄的经济壕沟评级和低于平均的风险评级。 交通银行是中国第五大银行。 交行是五大国有银行中最小的一个 , 同时又是众多的中型商业银行中最大的一个。 在很多方面，交行都融合了国有大银行 和中型银行各自的一些特征。 和其他国有银行一样， 交行也有较大的网点规模。 2020年底，交行已在全国 143 个城市建立了 94 家分行， 2628 个网点， 网点数相当于招商银行的 倍。 虽然这还无法和四大国有行的动辄上万的网点数目相比，但是由于交行的网点主要集中在大中城市，特别是富裕地区的城市， 因此在重点城市， 交行仍具有较好的网点优势。 但是在各项效率指标上，交行仅比其他国有大银行略高，和大多数中型银行相比还有一定距离。 比如，交行的人均资产和人均营业收入仅相当于中信银行的一半。 交行在 H 股上市后在成本控制和 效率提升上已经有了较大的改善，我们认为交行在这些方面潜在的提升的空间应比其他国有大银行更多。 在其他方面，交行也大致处在国有大银行和中型银行之间。 比如，交行的业务风格比其他国有大银行更进取，但是比中型银行保守稳健。 交行过去几年的贷款增速也大致在两类银行之间。 交行的零售银行业务占比也处在两类银行之间。 交行的另一个特色是汇丰银行的参股。 汇丰积极地参与了交行的管理。 来自汇丰的叶迪奇在交行担任副行长，主要负责个人金融业务。 在零售业务部门和风险控制部门也都有来自汇丰的高级经理或者顾问。 汇丰的参与对提高交行的竞争能力和 公司治理都有显著的意义。 总的来说，我们认为交行是一个在各方面比较平均的银行，特色并不十分突出。 交行具备较好的网点优势，但是交行在效率方面的潜力尚未完全发掘。 我们仍建议在交通银行股票的内在价值下合理的安全边际内买入。 晨星估值 我们通过现金流贴现法得出的交通银行 A 股的估值是 元。 在短期内 , 我们预计该行将保持快速成长的趋势。 从 2020 年到 2020 年的年均资产成长率将为16%。 由于从 2020 年以来的多次升息 , 存款继续活期化 , 和企业对贷款的需求旺盛 , 净息差将从 2020 年的 %大幅成长到 2020 年的 %。 如果宏观经济继续保持良好态势 , 我们预计该行的信贷成本将在未来 3年保持在 %%的较低水平 , 而拨备覆盖率将继续上升。 同时 , 从 2020 年开始的企业所得税并轨也将使该行的有效税率从 2020 年的 29%降低到 2020 年的 23%。 以上利好结合起来将使该行的资产收益率从 2020年的 %上升到 2020年的 %和 2020年的%。 但是 , 由于上市筹资对收益的稀释作用 , 我们预计股本收益率的成长不会如此显著 , 将从 2020 年的 %下降到 2020 年的 %和 2020 年的 16%。 风险 我们认为交通银行面临的最大风险是利润强劲成长的趋势无法长期维持。 由于中国经济的强劲增长，国家可能加大宏观调控的力度，比如控制信贷规模，取消利息税，加快升息。 这些调控政策将会抑制银行的贷款成长， 压缩银行的净息差，或者提高银行的贷款损失， 最终影响银行的利润成长。 战略 相对于其他中小型银行偏重零售银行和中间业务的发展目标，交通银行的战略发展目标较为均衡。 该行计划在未来三年进一步扩展作为该行核心业务的对公业务，同时也大力发展零售银行业务和中间业务。 这有利于保持并继续优化该行 目前较为均衡的业务结构。 股东与管理层 交通银行的最大股东是财政部 , 拥有 %的公司股份。 交通银行的其他主要国有股东还包括社保基金会 (%)和汇金公司 (%)。 交行的第二大股东是汇丰银行，持有交行的 %的股份。 汇丰有望将持股比例增加到 %, 但进一步的增持将会影响到财政部的控股地位，因此在目前看来有较大的障碍。 目前 , 交行有两位董事来自汇丰 , 汇丰的原中国区总裁叶迪奇当任交行负责零售业务的副行长。 汇丰的持股使交行的股权结构多元化，提高了交行的公司治理水平和管理水平。 交行的董事 长蒋超良于 2020 年加入交行。 从 2020 年 9 月至 2020 年6 月，他担任湖北省副省长。 之前，他在人民银行，外汇管理局，和中国农业银行担任过多个高级管理职务。 交行的行长是李军，他从 2020 年 9 月起开始担任行长一职。 他同时兼任该行的副董事长。 李军于己于 1990 年加入交行，在该行历任武汉分行副行长，行长，交行总稽核，和交行副行长等职务。 之前，他在工商银行和人民银行担任过多个职务。 公司概况 交通银行是中国第五大商业银行。 交通银行始建于 1908 年，于 1987 年重建，总行设在上海。 目前该行在全国主要城市设有 94 家分行 ， 2628 个营业网点。 该行主要从事商业银行业务。 在 2020 年年底，该行的总存款占全国银行业的 4％。 收入增长 交通银行在 2020 年的收入同比增长了 25％。 收入增长的主要原因是总资产增长了 20％，而且净息差（ NIM）提高了 ％。 非利息收入增长了 13％。 盈利状况 从 2020 年到 2020 年，交通银行的年均资产收益率是 ％，在上市银行中处于较高水平。 但是由于交行的资本杠杆相对较低，该行在同期的平均资本利润率是 14％，在上市的银行中处于中游水平。 财务状况 该行 2020 年在 A 股市场上市，筹资了约 250 亿元资金。 这使该行的核心资本充足率上升到 11%，在上市银行中处于较高水平。 由于该行目前有充足的资本，该行在近期不会面临财务困难问题。 利多因素  国家在银行业上的市场准入和竞争监管将使大部分运营稳健的大中型银行，包括交通银行，保持较好的利润率  交通。