附件2：证券投资顾问业务合规管理与案例分析

附件2：证券投资顾问业务合规管理与案例分析内容摘要：

，在大多数证券公司属于证券经纪业务的增值服务，如何将投资顾问与经纪业务相隔离。 另外，对于证券投资顾问在公开咨询业务中的行为，如何确保其不受客户利益的影响。 除了信息隔离墙制度之外，我们还应当建立相应的补充机制，以便更好的防范和避免利益冲突。 信息隔离机制 证券投资顾问业务现有的信息隔离机制包括三个层面： 10 一是公司高管层的隔离，根据中国证券业协会证券公司信息隔离墙制度指引，证券公司高级管理人员原则上不得分管可能产生利益冲突的业务或部门，若公司由于成本、人员等因素 限制在 无法避免的情况下，高管人员不得参与具体证券的投资建议或决策。 二是公司各业务板块或部门之间的隔离，具体而言包括：投资顾问业务与资产管理、投资银行、证券自营业务之间的信息隔离，各部门人员相互之间不得兼任，部门办公场所物理隔离，部门业务信息不得交流，员工跨部门流动应遵守静默期和跨墙管理相关规定。 三是证券投资顾问与证券分析师之间的隔离。 证券投资顾问与证券分析师之间的隔离如前所述，根据各自是否接触客户敏感信息划分 ，投资顾问属于墙内人员，而证券分析师则处于墙外。 隔离并不能解决所有问题 上述三个层面的信息隔离墙机制能够很好的解决投资顾问业务与公司自营业务、投资银行业务之间的利益冲突，但是，对于投资顾问客户与经纪业务、资产管理业务之间的利益冲突，投资顾问客户与公众（非公司客户）之间的利益冲突，信息隔离墙并不能解决根本问题。 首先，投资顾问面临客户利益与公司经纪业务利益冲突的问题，光靠信息隔离墙无法解决。 投资顾问与证券经纪业务之间有着直接的关联关系，目前投资顾问的客户主要集中在证券公司的经纪业务，其业务发展主要根植于经纪业务，所以对于经纪业务而言，投资顾问属于其敏感信息的“墙内人员”。 在投资顾问对外咨询服务过程中，必然产生持续跨墙或身处墙上的情况。 如前所述，投资顾问作为公司的员工，公司经纪业务业绩与其有直接或间接的利害关系，如何平衡客户投资收益与经纪业务佣金收入的关系，这是其不可避免的利益冲突。 其次，对于客户利益与资产管理业务的利益冲突，信息隔离墙同样难以解决。 根据现有制度安排，投资顾问与资产管理业务在物理、人员、信息上是相互隔离的，但是，一些公司的投资顾问在销售本公司资产管理产品的时候，同样会面临客户利益与公司利益 的冲突，是否会按照客户适当性原则，指导客户认购合适的产品，这同样是信息隔离难以解决的。 此外，根据现有制度的前瞻性安排，投资顾问业务在未来必然会发生分化或深化，与境外接受全权委托的投资顾问相接轨，该类投资顾问实际上兼有投资顾问和客户资产管理职能，客户利益与资产管理业务的利益冲突更是不可避免了。 再次，由于部分投资顾问同时实施对外咨询，面对“收费的”客户和“免费的”公众，相互利益如何权衡，这也是隔离机制无法完全解决的问题。 投资顾问掌握客户的持仓及交易情况，该信息会不会左右其对外咨询行为。 在处理客户利益与非客户的 公众利益时，投资顾问可以做到对客户信息保密，严格遵守信息隔离墙制度，比如，在对某一股票进行评价时，投资顾问并不会披露客户的持仓或交易情况，但是，他会不会利用自身的影响力对该股票走势进行暗示或引导呢。 进一步，如果其核心客户尚未建仓或待买进的品种，此时，并不属于敏感信息，投资顾问在公众咨询过程中给予 相关行业 正面评价，在达到一定的市场影响之前，建议客户建仓，这一行为同样不在信息隔 11 离墙制度的管辖范围。 （四） 信息 隔离之外的补充机制 除了信息隔离之外，我们还要寻求相应的补充机制。 根据《指引》的相关规定，在信息隔离不足 以避免和有效管理利益冲突的情况，强制信息披露和业务限制是必要的补充机制，此外，相应的合规检查、评价与问责机制也是信息隔离墙制度的有效补充。 信息披露。 在信息无法隔离的情况下，公开披露相关信息，实现投资者及客户之间的信息对等和公平。 具体到投资顾问业务，投资顾问应当公开其自身的基本信息，以供投资者决策判断，其具体内容包括： （ 1）投资顾问的执业资格及基本经历； （ 2）其所推荐产品的基本特征和风险性质； （ 3）投资顾问与其推荐的产品有无关联关系等。 在境外，投资顾问尚需披露其自身及其所在公司持有或投资相关股 票的情况。 业务限制。 在信息隔离和披露仍然难以避免利益冲突的情况下，对投资顾问或其所在公司的业务进行限制。 具体包括： （ 1）静默期。 投资顾问在参与投资银行等跨墙业务后一段时间内，对于相关证券不得对外发表任何咨询意见或报告。 （ 2）限制清单。 这里有两个方向的限制，一是投资顾问对外推荐的证券品种，在一定期限（一般为一至三天）内，限制公司自营业务或资产管理业务 进行反向交易 ；二是对于公司自营重仓买入或卖出的股票，主动列入限制清单，在一定期限内限制对外发表咨询意见或报告。 对于投资顾问而言，对于其核心客户重仓持 有的证券，是否有必要进行对外咨询或推荐方面的限制，目前的《指引》没有详述，笔者认为，对于核心或重点客所持有的股票，证券公司不妨将其首先列入观察名单，对投资顾问的对外咨询行为进行监督。 如果投资顾问 在对其他客户实施投资建议或者公开投资报告之时 ，对相关证券给以不合理的评级，有操纵市场资讯之嫌，则应立即列入限制清单，禁止其对外发表意见，以免操纵或影响股票的市场走势。 合规 管理 机制。 投资顾问业务的信息隔离机制只是管理其利益冲突的手段之一，除此之外， 公司应当设立必要的检查、监督和考核机制， 涵盖证券投资顾问的内部控 制、业务流程、业务审核与备案、检查和问责等多个方面。 下面我们详细讨论一下证券投资顾问业务的合规管理要点。 12 （五）证券投资顾问业务合规 管理 要点 证券投资顾问业务的 合规管理从本质上说是围绕投资顾问业务的职责履行和业务实施展开的。 具体执业过程中， 证券投资顾问 及其所在机构 应当 切实遵守相应的规则，并切实履行 对客户、对公司、对市场甚至 对 社会公众的法定 和约定的责任或 义务。 我们以投资顾问的基本职责要求为切入点，探讨其合规管理的要点。 基本原则 和概括性 义务 （ 1） 健全内部控制，防范利益冲突 ，公平对待客户。 除了信息隔离 之外，尚包括内部授权与分权机制、决策与监督之间的制衡机制、内外部问责与考核机制等。 由防范利益冲突引申出客户与客户的利益冲突防范问题，即公平对待客户的原则。 具体见 《证券投资顾问业务暂行规定》 第三 条 ： 第三条 证券公司、证券投资咨询机构从事证券投资顾问业务，应当遵守法律、行政法规和本规定，加强合规管理，健全内部控制，防范利益冲突，切实维护客户合法权益。 （ 2） 诚信、勤勉、忠实义务 诚信、勤勉、忠实义务是基于 代理关系而产生传统法定义务。 投资顾问及其所在机构作为客户的受托人，应当忠实于委托人的利益，以客户利益 优先为原则，将客户利益视同己出。 境外相当 数量的判例涉及投资顾问这一义务问题，如在某一证券的急速下跌过程中，如果有充分理由相信投资顾问已对该趋势有充分的判断， 则应当对所有客户作出利空的建议；如果 投资顾问已对大部分客户作出了卖出建议， 却怠于 或因疏忽未 提醒 另外的 客户减仓，则法院会判定投资顾问 对后者 承担一定的赔偿义务 ，因为其对这部分客户未尽到勤勉义务。 由诚信和忠实义务衍生出反欺诈、 反 操纵和 防止 内幕交易的基本职责。 具体规定 《证券投资顾问业务暂行规定》第 四、五 条： 第四条 证券公司、证券投资咨询机构及其人员应当遵循 诚实信用原则 ，勤勉、审慎地为客户提供证券投资顾问服务。 第五条 证券公司、证券投资咨询机构及其人员提供证券投资顾问服务，应当忠实客户利益，不得为公司及其关联方的利益损害客户利益；不得为证券投资顾问人员及其利益相关者的利益损害客户利益；不得为特定客户利益损害其他客户利益。 13 业务实施中的 具体 要求 （ 1） 信息公开 、风险揭示 证券投资顾问业务开展过程中，应当公开公司或机构的业务资质、投资顾问的注册情况或其基本信息 ，此外，还应当向客户进行充分的风险揭示，由客户签收风险揭示书。 美国有所谓的 小册子规则 (the brochure rule)： 一般要求投资顾问 向客户 交付一份书面说明或所谓 的 小册子，内容 主要 描述该投资顾问 所在机构的经营情况、投资顾问的 教育、实务经验等信息。 为了避免利益冲突 ， 境外一些证券自律组织还要求证券 投资顾问还应当公开 所有 与其 报酬 有关的 重要讯息。 例如是否该顾问 的 收费高于提供类似 服务的 一般收费标准。 此外，投资顾问 还 必须揭 露所有 可能 存 在的 利益冲突情形。 例如，对于向客户推荐的股票或基金，公司或投资顾问 本人是否与其有关联关系。 投资顾问是否会从客户的买卖行为中获益。 是否会获得佣金或业绩奖励。 《证券投资顾问业务暂行规定》 第十二条 证券公司、证券投资咨询机构向客户提供证券投资顾问服务，应当告知客户下列基本信息： （一）公司名称、地址、联系方式、投诉电话、证券投资咨询业务资格等； （二）证券投资顾问的姓名及其证券投资咨询执业资格编码； （三）证券投资顾问服务的内容和方式； （四）投资决策由客户作出，投资风险由客户承担； （五）证券投资 顾问不得代客户作出投资决策。 证券公司、证券投资咨询机构应当通过营业场所、中国证券业协会和公司网站，公示前款第（一）、（二）项信息，方便投资者查询、监督。 （ 2） 了解 你的 客户 和适当性义务 了解客户是投资顾问业务开展中的重要原则，境外同行称为 了解你的客户（ KYC 原则 ），是指证券公司在客户开户、交易和客户维护过程中需要 了解客户的真实身份、客户资产状况、风险承受能力、投资偏好甚至家庭背景、秉性和喜好等基本情况，当这些情况变化时，能够及时了解，并调整对客户的服务方式、内容等。 在 了解客户的基础上，将合适的产品和服 务以适当的方式推荐和提供给合适的客户，为适当性 （ suitable） 原则。 KYC 和适当性原则源于信托法上对受托人责任的基本要求。 根据普通法和衡平法的基本理论，受托人责任包括对委托人及其信托财产的注意义务、对信托财产的谨慎处置义务、作为受托人应有的勤勉、诚信义务等。 KYC 和适当性是受托人注意义务、谨慎义务的自然延伸。 14 20 世纪 80 年代中期的 欧美国家的 佣金自由化改革，加剧了行业内竞争，证券公司在争夺客户资源的同时，埋下了一系列风险和纠纷的隐患，法院偏向于客户的判例促使券商不得不注重客户风险管理，提出了了解你的客 户和适当性原则。 该阶段出现的典型案例 如 Varcoe 案，投资顾问Sterling 由于忽视了客户在投资期间失业、离婚等现实困难，仍然为其从事期货等高风险的投资交易，法官认定该 投资顾问 负有注意义务，应承担客户的损害赔偿责任。 由于客户纠纷的增加，许多证券经纪商在 投资顾问 业务 开展过程中 不得不详细引入 KYC 和适当性原则，使这两个原则得到了很好的推广和细化。 《暂行规定》 第十五条 证券投资顾问应当根据了解的客户情况，在评估客户风险承受能力和服务需求的基础上，向客户提供适当的投资建议服务。 （ 3） 审核 与备案 流程 A、 公司内部审核 与备案 证券投资顾问向客户发布的投资建议应当经业务部门或合规部门审核，当然，审核的形式和内容可以根据公司自身的管理实践而有所差异，但是，其基本内容至少应当包括这样几点： a、是否在限制清单之列； b、是否包含客户敏感信息； c、是否侵犯第三方权利（如侵犯知识产权，抄袭或未标注资料来源的大量引用） d、出具的建议是否有合理依据，是否有夸大或不实之处； e、是否披露了必要的信息，包括执业资格、投资顾问与公司或客户的关联关系、必要的风险提示等。 对于证券投资顾问 通过广播、电视、网络 、报刊等公众媒体 进行 宏观经济、行业状况、证券市场变动情况 的分析、评论的 ，公司内部审核部门应注意审核：其外部审核与备案情况、其内容 不得 包含 买入、卖出或者持有具体证券的投资建议。 B、 外部 审核与 备案 根据《暂行规定》及证券投资咨询业务相关规定，投资顾问通过广播、电视、网络进行公开咨询与投资顾问业务，应当 提前 5 个工作日 报 住所地、。