新丰化纤－MBO实务运作申银万国证券研究所

新丰化纤－MBO实务运作申银万国证券研究所内容摘要：

1、 申银万国证券研究所 财务顾问部 夏晖 我国 国有股减持和国退民进的改革方向 国有资产管理体制正在发生重大变化 加入 多领域向外资和民营资本开放 相关法律法规更加完善 地方政府制定积极的改革措施 我国企业出现 2002年 6月 23日 国务院暂停通 过证券市场减 持国有股，证 监会对国有股 向非国有企业 转让开禁 2002年 10月8日， 上市公司收购管理办法 、 上 市公司股东持股 信息变动信息披 露管理办法 出 台 2002年11月 中共十六大提 出国有资产分 级管理和分配 形式改革等新 思路 以兼并收购方式重组国有经济时，有经营能力的管理团队最了解 行业市场和企业资源，是最合适的买家 在 2、 “ 国退民进 ” 的经济重组领域， 退给谁 ” 和 “ 如何退 ” 的问题 组效率以及后期整合方面都具有无可比拟 的优势 购市场的最佳选择 我国上市公司 我国上市公司实施 1、 管理层收购 (称 “ 经理层融资 收购 ” ，是杠杆收购 (一种。 所谓 杠杆收购 ，即通过高负债融资购买目标公司的股份。 当收购主体是目标公司内部管理人员时， 即管理层收购。 1、 续 1） 收购主体 管理层 (全体员工（ 管理层、员工 (M&E) 员工持股计划（ 管理层收购（ 、 收购资产 适用于收购上市公司、大集团分离出来的子公司、部门或分支机构、 收购股票 管理层从目标公司股东那里直接购买股权。 3、我国企业 3、实施管理层收购的意义 降低代理成本，进行股权激励 明晰产权、所有者回归 产业结构调整，国有资本从一般竞争性 行业退出 反收购 多元化集团收缩业务 我国上市公司 我国上市公司实施 管理层收购 的操作流程 选聘中介机构 评估定价 可行性分析 谈判签约 设立收购主体 Y 收购后的企业整合 收购融资安排 合同履行 1） 实施 是否符合国家产业政策 有稳定的市场需求的企业 目标企业是否有稳定的现金流 是否有高价值的资产 经营管理上是否存在改进的潜力 目标企业是否有较大的重组空间 收购存在的财务、法律障碍和解决途径 员工及养老问题 我国上市公司 我国上市公司实施 我国目前政策和市场环境下上市公司实施 收购 4、主体的设立 收购价格的确定 收购资金的来源 还本付息的安排 1、收购主体的设立 职工持股会 收购公司 直接设立 自然人持股 持股比例、股东人数限制以及权益行使、操作困难 不符合政策规定 一般为有限责任公司，目前国内案例基本上都是这种 探索管理层直接设立 1、收购主体的设立（续 1） 如果收购主体为有限责任公司，须规避 公司法 第 12条的规定：“公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司以外，所累计投资额不超过本公司净资产的 50%。 ” 解决办法 ： 1、引入过渡性战略投资者 (比较复杂 ) 2、在对目标公司形成控制的情况下，母 子公司合并会计报表 3、收购公 5、司委托信托收购 1、收购主体的设立（续 2） 如果设立有限责任公司，还受到 公司法 第 20条，关于股东人数的限制： 有限责任公司由二个以上五十个以下股东共同出资设立 解决思路 ：由员工与员工代表之间另外签订法律合同， 明确相互之间的信托持股关系。 探索直接设立 在国内，目前已有个别信托公司探索这种模式，随着 信托法 和 信托投资公司管理办法 的出台，这将成为业界未来运用较多的一种模式。 1、收购主体的设立（续 3） 管理层 信托公司 托 金融机构 目标企业 管理层与信托公司设立 一个 用信托计划向金融机构或 其他投资者贷款融资 管理层与信托公司签定 信托合同 信托公司以自己的名义购买 目标 6、公司股权 贷 款 质 押 信托合同 1、收购主体的设立（续 4） 直接设立 有利于解决收购资金问题 通过信托公司的中介作用利用股权做贷款保证 税收好处 通过设立公司收购，将面临双重征税的问题。 如果股权变 现，则应缴纳公司所得税，而分配给个人股东时，个人 应 缴纳个人所得税。 主要评估方法 ： 现金流量折现法（ 可比公司法 价格收益法（ P/E） 帐面价值法 资产估价法 其中国有股转让价格不得低于净资产价格 2、收购价格的确定 3、收购资金的来源 国外 60% 债权人一般是 银行、财务公司、 保险公司等 金融机构 优先债 次级债 权益资本 10% 管理人员自有资金 和借贷资金 30% 过桥融资、 7、从属 债券、延期支付券 零息债券等 3、收购资金的来源（续 1） 我国企业 其他资金（如产业投资基金、私募基金等） 管理层出资 管理人员自有资金和借贷资金，约占收购资金的 10% 负债融资 银行贷款，信托投资公司贷款、委托贷款 战略投资者 包括 何通过设立 金运作 4、还本付息安排 管理层持股收益 关联交易 还款计划和节奏 投资收益 管理层所持股份带来的分红与增值收益 合理、合法（资金往来、重组、购销） 包括出售资产、转让股份等 利用过桥贷款，巧妙的设计还款计划和节奏 我国 M B O 收 购 价 国 家 / 法 人 股 转 让 价 流 通 股 市 场 价 经 营 改 善 后 的 整 体 价 8、值 转让增值 流通增值 战略增值 我国上市公司 我国上市公司实施 案例分析 1、粤美的（ 000526） 2、鄂尔多斯（ 600295） 北窖镇经济发展总公司 粤美的 4031万 北窖镇经济发展总公司 9288万 经送配 美的控股有限公司 更名 12761万 美的控股有限公司 美托投资 北窖投资发展有限公司 开联实业 无偿划拨 转让 管理层 公司元老 1、管理层设立 美托投资（ 2、权 3、今年到期后，信用联社又将贷款展期至 2005年 7月 15日 管理层 美托投资 粤美的 信用社 转让股权 质押贷款 收购价格为 3元 /股（净资产 资金来源为向顺德市农村信用联社 进行质押贷款共贷款 001 9、 年 7月 24日至 2002年 7月 23日 粤美的案例（续） 案例点评： 1、转让目的为明晰企业产权，激励管理层 2、转让价格低于每股净资产 3、主要资金来源为农村信用社提供的过桥贷款 4、用两个公司收购超过 30%的股权，意在避免向证监会 申请豁免 5、按照 上市公司股东持股变动信息披露管理办法 ， 管理层设立的两个收购公司应为一致行动人， 类似粤美的的这种收购行为将在 2002年 10月 8日办法 出台后履行相关信息披露义务。 2、 鄂尔多斯 案例 9亿元买断 32亿 国有净资产 鄂尔多斯案例 职工持股会 （注册资本 8000万元） 1996年 1月 1万多名员工 职工持股会 鄂尔多斯 10、国资局 鄂尔多斯集团 1999年 6月 东民实业 2001年 6月 鄂尔多斯国资局 东民实业 2002年上半年 鄂尔多斯案例 999 2000 2001 2002每股净资产逐年大幅上升 鄂尔多斯案例 收购主体的构成： o 公司五位“出资人”为杨志远等集团高层 o 五位名义出资人都与职工捆绑签署了委托持股协议 o 员工的持股比例“二八”开，大约 20的管理层分享 80的股权，而 80的普通员工则享有 20的股权 鄂尔多斯案例 收购资金资源 第一次出资 90%为 1983年以来工资节余等 ,10%为职工自有资金 职工向集团申请股票抵押，集团担保向银行贷款，职工的欠款则主要是由职工对应的集团股份分红（包括实股和虚拟分红权）偿付。 第三次出资 国资局欠职工的补偿金直接对冲了 国资局欠银行 4亿负债，直接将其债务转移给了东民公司 ： 2002年 10月东民公司已经用集团的未分配利润支付了约 余下的 2500万现金将主要由职工申请股票抵押，由集团担保申请银行贷款方式解决 鄂尔多斯案例 1、 鄂尔多斯 实施的是管理层员工共同收购（ 2、 鄂尔多斯 3、 鄂尔多斯实施的是股权激励组合 虚拟股票分红权 股权转让 谢。