万达院线：以渠道撬动产业链，打造大娱乐文化平台

万达院线：以渠道撬动产业链，打造大娱乐文化平台内容摘要：

万达院线：以渠道撬动产业链，打造大娱乐文化平台 10267007 1029624059 02739 买入 3020900 方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。 因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。 其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 司主要财务信息 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 （百万元） 4,023 5,339 8,501 12,378 17,017 同比增长 营业利润 （百万元） 683 937 1,419 2,150 3,027 同比增长 归属母公司净利润 （百万元） 603 801 1,210 1,821 2,623 同比增长 每股收益 （元） 利率 净利率 净资产收益率 市盈率 （倍） 净率（倍） 料来源：公司数据，东方证券研究所预测 ， 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 ， 以渠道撬动产业链，打造大娱乐文化平台 投资要点 电影市场蓬勃发展，院线下沉带来增长“第二春”。 2014 年全球电影票房增长的 16 亿美元中，中国贡献了增量的 75%，中国毫无疑问已成为全球第二大以及贡献最大的电影市场。 同时，随着二三线城市人均 速增长，观影需求旺盛，二、三线城市成为了新一轮院线投资的“香饽饽”，渠道的下沉有助开辟新的票房主战场。 三大 核心 优势打造竞争壁垒 ， 国内 位稳固， A 股无对标公司。 公司在经营模式、技术创新等方面筑造竞争壁垒， 2014 年市场占有率 超过第二名接近 6头地位稳固。 从 应收账款周转天数 、 存货周转天数 、应付账款周转天数 等指标来看 ， 公司 在产业链中具有较强的议价能力 ，龙头优势凸显。 海内外收购 开启， “影院扩张 +渠道价值挖掘 +上下游联动”进一步打开成长空间 ，有望成为 万达集团大文化资产整合平台。 公司收购 茂影院将加速公司院线渠道的海内外扩张，同时通过加强电影媒体广告业务能力和探索开发电影衍生品市场，影院渠道和用户资源的价值将得到深度挖掘。 通过慕威时尚与好莱坞的合作关系，公司高 起点延伸至产业链上游影片制作环节。 依托强势的影院渠道资源，未来上下游之间有望形成良性互动，碰撞出更大的火花。 公司作为万达集团文化娱乐资产内的唯一上市公司，未来有望以强大的渠道为支点撬动集团内万达影业、万达主题公园等其他文化娱乐业态，成为万达集团大文化资产整合平台。 财务与估值 我们预计公司 2015每股收益分别为 ， 公司为国内院线行业的绝对龙头，经营具备高度竞争壁垒。 且公司海内外并购已经开启，“影院扩张 +渠道价值挖掘 +上下游联动”将进一步打开成长空间。 在综合考虑可比公司估值的基础上 给予 2016 年 70 倍估值， 估计溢价率 40%，对应目标价 228 元，首次给予公司买入评级。 风险提示 市场竞争加剧风险、新媒体竞争风险、收购整合不能顺利完成风险 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次 ) 股价（ 2015 年 07 月 17 日） 目标价格 52 周最高价 /最低价 总股本 /流通 A 股（万股） 56,000/6,000 A 股市值（百万元） 88,889 国家 /地区 中国 行业 互联网与传媒 报告发布日期 2015 年 07 月 20 日 股价表现 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现（ %） 相对表现（ %） 沪深 300（ %）% 料来源： 方证券研究所 证券分析师 张良卫 021079 业证书编号： 系人 李竹君 021089 2 1 1 %0%211%421%632%842%15/0115/0215/0315/0415/0515/06万达院线 沪深300万达院线 有关分析师的申明，见本报告最后部分。 其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 达院线首次报告 以渠道撬动产业链，打造大娱乐文化平台 2 核心逻辑 & 投资要点 短期：国内观影需求旺盛，电影票房市场蓬勃发展，公司作为院线行业绝对龙头 充分 享受行业高速发展带来的增长契机。 中国电影市场蓬勃发展，已成为全球第二大以及贡献最大的电影市场。 2015年上半年，全国电影市场总票房超 203 亿元，同比去年上半年的 元、前年上半年的 8%和 85%。 同时，中国电影市场票房只用了 96 天就突破百亿元大关，是近年来用时最短的一年。 公司上半年实现票房收入 完成上半年计划 138%，同比增长 业绩表现超出预期。 中期： 公司在经营模式、集团背景以及用户黏性上具备核心竞争力，已经构筑了高竞争壁垒，在未来行业的整合以及进一步下沉渗透中有望继续与竞争对手拉开差距。 公司是国内唯一坚持纯资产联结模式的院线公司，对旗下影院能够进行统一品牌管理和统一布局，从而保障了连锁经营能力；在“地产 +影院”模式下，万达商业地产在全国的快速扩张为公司的跨区域拓展提供了强有力的支持；公司 在国内率先开始搭建 会员服务系统 ，目前会员数为 4000 万，是全球最大的电影会员体系， 2015 年 6 月会员对票房消费贡献占比在 85%左右，未来公司将致力于打造包括开放式电商平台、网络院线、电影衍生产品以及会员跨界整合营销在内的“会员 +”生活服务平台，充分开发会员价值、进一步提升竞争力。 长期：看好“影院扩张 +渠道价值挖掘 +上下游联动”三位一体打开成长空间，有望成为万达集团大文化资产整合平台。 公司收购 茂影院将加速公司 院线渠道的海内外扩张 ，同时通过加强电影媒体广告业务能力和探索开发电影衍生品市场，影院渠道和用户资源的价值将得到深度挖掘。 通过慕威时尚与好莱坞的合作关系，公司高起点延伸至产业链上游影片制作环节。 依托强势的影院渠道资源，未来上下游之间有望形成良性互动，碰撞出更大的火花。 公司作为万达集团文化娱乐资产内的唯一上市公司，未来有望以强大的渠道为支点撬动集团内万达影业、万 达主题公园等其他文化娱乐业态，成为万达集团大文化资产整合平台。 区别于市场的观点 1. 提出“横纵向开拓行业新增长空间”的行业发展趋势 我们通过对国内院 线行业的发展历程、发展现状以及市场格局的分析，提出未来行业的三大趋势，即渠道下沉将带来院线“第二春”、全国性院线龙头有望开启行业整合以及行业经营质量提升、多途径开发影院价值。 我们发现，万达院线作为行业的龙头，正是这三大趋势的最大推动力量，公司的发展也与整个行业的趋势不谋而合。 2. 全面剖析公司 显著领先竞争对手的原因，并判断公司竞争壁垒难以被复制 我们提出令公司显著领先于竞争对手的三大优势分别为：（ 1）纯资产联结模式保障经营效率；（ 2）依托万达商业地产实现跨区域扩张；（ 3）多管齐下提升用户体验、“会员 +”平 台蕴含巨大价值。 同时，我们更对三大优势进行分析，认为这三大竞争壁垒难以被复制，将保障公司“强者恒强”。 3. 深度考察公司收购动作的内在动机，提出“影院扩张 +渠道价值挖掘 +上下游联动”进一步打开成长空间的结论，判断公司未来的外延并购会继续延续这一发展 脉络。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。 其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 达院线首次报告 以渠道撬动产业链，打造大娱乐文化平台 3 我们 详细分析了近期收购 茂影院以及慕威时尚等动作 对公司发展的意义，更发现公司收购的动机集中于扩张影院、挖掘渠道价值和开启上下游联动三个方面，这三个方向实际上也对应整个行业的发展趋势，因而我们认为公司未来的外延并购也将继续沿袭这一发展脉络，并依靠横向扩张和纵向挖掘进一步打开成长空间。 核心假设 文化消费升级、二三线城市扩张推动中国电影市场持续繁荣， 投资评级 综合考虑公司的高增速、标的稀缺性等因素，给予 2016 年 70 倍估值 ， 估值溢价率为 40%，对应目标价 228 元。 首次给予 ”买入 ”评级。 风险提示 新媒体竞争的风险。 以互联网为代表的新媒体已经通过改变消费者的消费理念、消费方式和信息获得方式对包括电影在内的传统媒体构成了冲击和挑战。 新媒体凭借其价廉、便利、选择性强等优势，使影院终端消费者通过网络平台进行观影的成本降低、机会增加，对包括本公司在内的院线公司带来一定影响。 市场竞争加剧的风险。 在国家鼓励影院投资建设的大背景下，各大院线的竞争将更加激烈，除了既有影院投资主体继续加快投资以外，来自业内外的新的投资主体也逐渐涌现。 随着影院数量进一步增长，公司将面临越来越广泛而激烈的竞争。 收购整合不能顺利完成的风险。 公司对 茂影院以及慕威时尚的收购尚需满足多项条件方可完成，因此存在交易不能顺利通过审批因而终止的风险。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。 其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 达院线首次报告 以渠道撬动产业链，打造大娱乐文化平台 4 目 录 核心逻辑 . 2 1 万达院线：影院管理与运营绝对龙头 . 7 司历史及股 权结构 .。