行业研究方法－申银万国策略思考报告

行业研究方法－申银万国策略思考报告内容摘要：

行业研究方法－申银万国策略思考报告 策略研究3 投资策略策略思考 2009 年 10 月 20 日 打造行业配置的“驱动力”和“信号验证”机制 策略研究的方法和体系 主要内容： 004 年来，A 股策略研究经历了三个阶段，分别是主题策略、宏观策略和行业轮动策略主导的年代。 推动策略研究发展的力量是经济周期的变迁、市场结构的变动和研究要求的提高。 2010 年，我们预计策略研究的重点将回到微观和中观，把握行业轮动和主题投资机会非常关键。 相关研究 分析师 凌鹏 略分析员必须是一个纵横家，在宏观中观化、行业贯穿化的过程中寻找自己的定位。 中观行业始终是策略分析员的本职，策略分析员要特别关注房地产、钢铁、煤炭、有色、银行和航运这六大行业。 方策略三大任务、四大配置，行业选择是核心。 我们提出“驱动力”+“信号验证”的行业配置方法。 我们认为配置一个行业，是因为预期到某种股价驱动力的出现，但是不可能等“驱动力”出现以后再投资，需要借助“信号”来验证“驱动力”出现的概率。 我们运用“驱动力”+“信号验证“机制解释了煤炭股（2008/07 2008/11）的卖出机会和钢铁股（2009/62009/7）的买入机会。 损益表为标准构造 21 个行业的关键假设表，寻找驱动力和信号指标。 然后再进行整合，很多行业的驱动因素是相同、因果或者互斥的。 每次撰写大的策略报告，需要系统梳理一下所有行业的驱动因素，整理出一条路径，先因子，后核心。 然后设计“驱动力”和“信号验证”机制，给出具体的行业配置建议，而行业配置完成了，大势判断也就完成了一大半。 报告形成后，组织调研力量去跟踪“信号”，一旦“信号”强化我们的判断，就要持续推荐；而“信号”无法验证，就要反思。 卉卉 (8621)63295888×410 址：上海市南京东路 99 号 电话：（8621 ）63295888 上海申银万国证券研究所有限公司 ，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。 本公司在知晓范围内履行披露义务。 客户可索取有关披露资料 户应全面理解本报告结尾处的" 法律声明"。 2009年10月 策略思考 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究·拓展您的价值 目 录 2010 年将重回微观和中观 . 3 0042007 年：主题策略主导.008 年：宏观策略主导.009 年：行业轮动策略主导. 策略研究的核心：先行业、后大势 . 5 略分析员是纵横家 .略三大任务、四大配置：行业选择是核心 .资时钟，可以远观，难以细究.3. 行业选择的逻辑：驱动力 +信号验证 . 9 业选择的逻辑：驱动力+信号验证 .炭和钢铁的案例 .损益表为标准构造行业的关键假设表 . 2009年10月 策略思考 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究·拓展您的价值 图表目录 图 1:策略分析员脑中的市场结构 . 5 图 2:美国 . 8 图 3:中国 . 8 图 4:钢铁和煤炭的“驱动力”和“信号验证” . 9 图 5:煤炭行业超额收益从 2008 年 7 月大幅收窄 . 10 图 6:发电量同比增速从 2008 年 4 月大幅下降 . 10 图 7: 直供电厂煤炭库存从 2008 年 8 月大幅上升 . 10 图 8: 秦皇岛库存从 2008 年 7 月大幅上升 . 10 表 1：08 年 11 月以来不同行业在不同阶段各领风骚 . 4 表 2：A 股市场结构 . 6 表 3：钢铁、水泥和库存数据 . 11 表 4：煤炭关键假设表 . 12 2009年10月 策略思考 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究·拓展您的价值 对于买方，结论更重要，对于卖方，逻辑更重要；比逻辑更重要的是对前提的判断；比前提判断更加重要的是验证前提判断的“信号”。 一篇好的策略报告，非但要告诉投资者前提、逻辑和结论，更要告诉投资者验证前提的信号。 我们应该把目光聚集在这些信号上，通过调研和跟踪核实这些信号，当信号朝着有利于前提的方向前进时，我们的逻辑会强化，结论发生的概率也会增强。 过去五年，我们经历了经济周期的迅速变迁，也见证了资本市场的大起大落。 从宏观到微观，都积累了大量的历史数据和资料，只是我们总为短期的波动所扰、为日常工作所困，无暇深度挖掘、总结这些规律。 申万策略从本月起推出“策略思考”系列报告，思考一些“重要而不紧急”的问题，希望能站在一个更长期、更超然的位置看待过去、现在和未来。 本期为开篇之作，我们谈谈 A 股策略研究的发展阶段、核心任务和方法论。 在以后的报告中，我们会涉及盈利、流动性和若干行业的投资方法。 策略研究的发展阶段：2010 年将重回微观和中观 自 2004 年以来， A 股策略研究经历了三个阶段，分别是 04 年到 07 年的主题策略主导的年代、 08 年的宏观策略主导的年代和 09 年的行业轮动策略主导的年代，推动 A 股策略研究发展的背后力量是经济周期的变迁、市场结构的变动和研究要求的提高。 2010 年， 我们预计策略研究的重点将回到微观和中观，把握行业轮动和主题投资机会非常关键。 0042007 年：主题策略主导 2004 年到 2007 年可谓策略研究的启蒙年代，主题投资、国际比较非常盛行。 想当年，日本、韩国和美国的历史数据不断被挖掘，同样一个数据库，今天被用来说明“人民币升值”，明天被用来解释“奥运会效应”，后天又被用来阐述“人口红利”。 再加上“G 改效应”、“资产注入”、“黄金十年”，各种故事、概念盛渲尘上。 那个年代，中国经济慢慢过热、股市不断上涨，似乎所有的股票都能涨，关键是看谁有想象力，而主题、故事无疑是最能刺激投资者神经的因素。 此间，有三件事情引发了对策略的需求。 其一，行业研究方法和体系的成熟。 2002 年前，行业研究也缺乏系统的体系和方法，随着行业研究的成熟，行业与行业间的比较日益重要，策略研究也被提上日程。 其二，大公司的陆续回归、上市。 07 年来，大量具备行业代表性的龙头公司登陆 A 股，宏观和微观的联动日益加强，市场不再满足自下而上的选股，自上而下的指导、宏观策略变 2009年10月 策略思考 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 4 申万研究·拓展您的价值 得有意义。 其三，大基金的出现。 几十亿规模的小基金可以通过自下而上选股完成配置，而数百亿规模的大基金需要宏观、策略。 008 年：宏观策略主导 2008 年，黑天鹅频繁出现。 经济波动剧烈，上半年还担心过热和通胀，下半年面临滞胀，开始担心衰退和通缩。 经济的剧烈波动使中观行业配置和微观选股都失去意义，因为这两者都只能避免非系统性风险，而 08 年是剧烈的系统性风险，所以仓位控制、大类资产配置格外重要。 在这点上，宏观分析员无疑有优势，所以 2008 年是宏观策略主导的年代。 009 年：行业轮动策略主导 2009 年是真正意义上的策略元年，宏观经济依然重要，但市场表现和经济表现开始脱离，特别在 08 年底到 09 年 4 月份，经济复苏尚未明确，但市场持续上涨。 如果说，2007 年什么股票都涨，所以行业配置不重要，2008 年什么股票都跌，所以行业配置不重要，那么 2009 年行业配置变得异常重要。 如果你能在 2009 年一季度配置有色、二季度配煤 炭、房地产和银行、7 月份配置中游、8 月配置防御品，那么你的收益一定相当可观。 政府投资和流动性推动了股市第一阶段的上涨，房地产和汽车的复苏是第二阶段股市上涨的驱动力，中游的崛起是第三阶段，似乎一切都在按照那个著名的时钟运转。 表 1： 08 年 11 月以来不同行业在不同阶段各领风骚 额收益 行。