山西证券（国金证券）深度报告－业绩高弹性的区域型券商

山西证券（国金证券）深度报告－业绩高弹性的区域型券商内容摘要：

山西证券（国金证券）深度报告－业绩高弹性的区域型券商 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司基本情况(人民币) 项 目 2007 2008 2009 2010E 2011元 ) 元 ) 元 ) na na na na 倍 ) 行业优化市盈率 (倍 ) 利润增长率 (%) 资产收益率 (%) 股本 (百万股 ) 司年报、国金证券研究所 新股研究2010 年 10 月 27 日 山西证券 ( 证券业行业 基本结论、价值评估与投资建议 山西证券是创新类和 B 类 B 级的区域性中小型券商，上市后与国金证券、西南证券和东北证券等属于同一梯队。 从各项业务指标 来看，公司业务资质一般，传统业务实力偏弱，创新业务相对滞后。 而从 市场投资的角度来看，由于偏重经纪业务，公司给资本市场增添了一只高弹性的投资品种。 盈利能力：在上市券商中属中等水平。 公司 07的 平均为 14 ，在目前上市券商中处中等水平。 而 10 年上半年，公司 在上市券商中仅次于国金证券、宏源证券和广发证券。 盈利模式：业务均衡度较低，经纪依存度较高。 山西证券的业务结构均衡度较低，大部分依赖于经纪业务。 公司在 2008 年、 2009 年及 2010 年上半年的经纪业务占比分别为 而资产管理业务则基本空白。 较高的经纪业务依存度使得公司在资本市场上具有成为高弹性投资品种的潜力。 经纪业务部均效率较低，净佣金率下滑风险仍较大。 公司目前有 55 家营业部，股基权债和股票基金代理交易市场份额分别为 业务规模中等。 在部均市 场份额方面，公司的部均市场份额为 在上市券商中位居后列。 截止 10 年 6 月公司部均总交易额在行业中排名第 63 位，部均效率 较低。 此外，公司净佣金率绝对水平较高，但佣金率的下滑较为明显，未来仍将面临较大的下滑压力。 投行业务发展潜力为亮点。 公司 09 年证券承销、保荐及并购重组等财务顾问业务净收入行业排名第 28 位，居行业中等偏上水平； 但市场份额仍较低，在上 市券商中排名居后。 而与德意志银行合资成立的中德证券自成立后业绩突出，将为公司带来较高的投行业务发展潜力。 公司每股合理价格为。 在 1900/2300(2010/2011)亿元（单边）日均交易额的假设条件下，预计公司 10 年和 11 年的 别为。 根据 值法和 值法，我们认为公司上 市后每股合理价格为 ，对应 10 的 ，对应 10 的。 业绩高弹性的区域型券商 长期竞争力评级：高于行业均值 研究报告市场数据 (人民币 ) 发行 A 股上限 (百万股 ) 百万股 ) 2,00 指数 分析师 业编号： 8621)61038213 文韬 联系人 (8621)61038330 伟奇 分析师 业编号： 文档仅供国信证券股份有限公司使用 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 山西证券新股研究内容目录 公司概况和行业地位 . 3 公司概况：创新类和 B 类 B 级券商 . 3 公司的行业地位：位居行业中游 . 5 公司的经营特色 . 8 立足山西的地方性券商 . 8 成长性较为突出 . 9 公司各项业务的竞争力分析 . 10 总体盈利能力在上市券商中属中等水平 . 10 盈利模式：较为依赖经纪业务，属于高弹性品种 . 10 经纪业务部均效率不高，净佣金率下跌压力仍然存在 . 11 自营操作风格稳健 . 14 投行业务发展潜力为亮点 . 15 资产管理业务实力薄弱 . 17 新业务开展优势不足 . 19 盈利预测和估值定价合理股价 . 20 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 山西证券新股研究公司概况和行业地位 公司概况：创新类和 B 类 B 级券商 山西证券的前身为山西省证券公司，于 2008 年改制为山西证券股份有限公司。 公司是 28 家创新类券商之一，并在 2010 年分类评价中由 2009 年的 B 类 降为 B 类 B 级券商，低于其它上市券商。 目前国信集团直接持有公司 份，同时通过其控股子公司山西信托间 接持有本公司 份，共计 是公司的控股股东，对公司的各项决策有重大影响。 山西省财政厅是国信集团的唯一出资人。 公司目前控股的公司有大华期货和中德证券，无 参股公司。 公司自 2007年多次收购大 华期货股权并增资，此外，公司与德意志银行于 2009 年 4 月合资设立中德证券责任有限公司，出资 元，持有 股权。 中德证券取得保荐机构资格之后，公司将全部与股票和债券发行相关的承销 保荐业务及业务人员转移至中德证券。 两家控股公司为山西证券的业绩助力不少。 图表 1：公司的历史沿革 山西省证券公司1988年 7月，山西省证券公司经人民银行批准成立。 山西证券有限责任公司1998年 12月，山西省证券公司与人民银行脱钩，并增资改制，更名“山西证券有限责任公司”，注册资本 2亿元。 2001年 12月，山西证券有限责任公司与省内五家信托投资公司合并重组，重组后注册资本增至 2006年 7月，国信集团按照山西省财政厅的精神要求，并经证监会批准受让原部分股东持有的 时增资 时资本增至 信集团拥有其 权。 2007年国信集团陆续向太钢集团等转让其部分股权，转让后国信集团拥有山西证券有限责任公司 权。 山西证券股份有限公司2008年 2月，经证监会核准，山西证券有限责任公司变更为股份有限公司，更名“山西证券股份有限公司”，注册资本 20亿元来源：公司公告、国金证券研究所 图表 2：山西证券发行前后的股权结构 持股数量（股） 持股比例（ %） 持股数量（股） 持股比例（ %）1 国信集团 920,386,562 01,244,753 钢集团 460,193,281 50,622,376 西国电 306,795,521 00,414,918 鑫实业 76,698,880 6,698,880 信国安 70,562,970 9,095,431 焦集团 38,349,440 7,551,865 酒集团 30,679,552 0,041,492 科技基金公司 23,009,664 2,531,119 西信托 21,475,687 1,029,045 梁投资公司 19,021,322 8,625,724 治资产管理中心 17,487,345 7,123,651 贸资产公司 15,339,776 5,020,746 众股股东 - -。