期权产品研究系列之一－股指期权对传统投资交易策略的辅助与创新

期权产品研究系列之一－股指期权对传统投资交易策略的辅助与创新内容摘要：

期权产品研究系列之一－股指期权对传统投资交易策略的辅助与创新 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 期权产品研究系列（一） 2012 年 9 月 24 日 股指期权对传统投资交易 策略 的辅助与创新 中金所的沪深 300 指数期权合约已经进入试点模拟交易阶段，股指期权作为国内证券市场一种全新的非线性金融产品，为我们趋势投资，投机交易，风险控制和产品设计提供了极具创造力的工具。 我们将针对期权定价、对冲、套利和产品设计等方面的内容展开一系列的专题研究，作为该系列的头篇报告，我们将详细介绍股指期权在传统投资策略中的运用以及与之相关的一些全新投资交易方法。 仿真沪深 300 期权合约条款。 参照中金所公布 的股指期权仿真交易业务规则（征求意见稿） ，仿真合约的合约乘数为 100，目前单手合约价值大概在二十万到三十万之间，远小于期货合约。 合约到期月份有四个：当月，下月和随后两个季月，交割方式为现金交割。 期权的杠杆投资效用。 与目前市场已有的三种杠杆投资方式（股指期货、融资融券和分级基金）相比，股指期权具备流动性好，低成本，杠杆率高和损失可控的优点。 用期权卖买比率辅助市场趋势研判。 投资者购买 期权或是出于投机，或是出于对冲需要， 期权卖买比率（ 于全市场成交的认沽期权数量比上认 购期权数量，它反映的是市场 上多空 力量对比， 不过鉴于期权市场上绝大多数投资者都在亏钱，它通常用作市场趋势的反向指标。 根据期权成交价格，计算市场恐慌指数（ 市场上符合条件的各类指数认购和认沽期权隐含波动率的加权平均值，它的数值大幅上升，往往伴随着市场的急剧下跌。 海外市场实证研究显示， 数对市场中长期（三到六个月）趋势有较好的预测作用。 期权组合交易策略。 不同的期权品种组合在一起可以获得 许多具备新颖风险收益结构的新期权品种。 文中表 4 列举了常用的六种组合交易策略，它们可以帮助投资者实现窄幅波 动市挣钱，波动率投机和“节约”期权费。 相关研究 金融工程高级分析师 吴先兴 业证书编号 话： 021系人 朱剑涛 电话： 021量 化化 研研 究究 证券研究报告 专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 定量策略 ·专题报告 1 目 录 1. 沪深 300 股指期权合约条款 . 2 2. 股指期权与传统投资的结合 . 3 风险控制的高杠杆投资效用 . 3 用期权卖买比率指标辅助判断市场方向 . 3 场恐慌指数 . 4 3. 期权组合交易策略 . 5 4. 总结 . 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 定量策略 ·专题报告 2 据中国证券报的消息，交易标的为沪深 300 指数的股指期权仿真交易于八月初开始从中金所内部测试阶段逐步向试点期货公司会员铺开。 股指期权的推出为我们提供了一个与市场 收益非线性相关的全新证券品种，这种非线性特征可以利用来设计众多新颖风险收益结构的金融产品，以适应更多类型的投资者需求。 本报告我们将结合国内证券市场的实际，探讨与股指期权相关的投资，交易和套利策略，给投资者以作参考。 1. 沪深 300 股指期权合约条款 参照中金所公布的股指期权仿真交易业务规则（征求意见稿），仿真沪深 300期权为欧式期权，合约乘数等于 100，小于股指期货，单手合约的价值目前在二三十万左右，采用现金交割。 期权的到期月份（ 到期日和每日交易时间与股指期货类似（见表 1），交易手续费为 每手 5 元，低于股指期货，单一客户在单一合约序列上的持仓限额为 300 手。 期权上市第一天，中金所会在沪深 300 指数上一个交易日的收盘价附近挂出三个不同执行价格（ 期权，之后再根据指数的行情变化，推出新的执行价格的期权（详见规则第三十五条）。 表 1 沪深 300仿真期权合约条款 标的 指数 沪深 300 指数 合约乘数 每点 100 元人民币 期权 价格最小变动价位 期权 价格 每日 最大波动限制 上一交易日沪深 300 指数收盘价的 ±10% 到期 月份 当月、下月及随后两个季月 执行价格间距 当月与下月合约 50 点，季月合约 100 点 交易时间 9:150， 13:005 最后交易日交易时间 9:150， 13:000 最后交易日 沪深 300 股指期权合约最后交易日为各合约到期月份的第三个星期五。 最后交易日若为国家法定假日或因异常情况等原因未交易的，以下一交易日为最后交易日 到期日 同最后交易日 交割方式 现金交割 数据来源：海通证券研究所 股指期权仿真交易实行保证金制度，合约买方无需交纳交易保证金。 股指期权卖方交易保证金计算公式如下： 每手认购期权交易保证金 =（股指期权合约当日结算价×合约乘数） +的指数当日收盘价×合约乘数×保证金调整系数虚值额，最低保障系数×标的指数当日收盘价×合约乘数×保证金调整系数） 每手认沽期权交易保证金 =（股指期权合约当日结算价×合约乘数） +的指数当日收盘价×合约乘数×保证金调整系数虚值额，最低保障系数×股指期权合约执行价格×合约乘数×保证金调整系数） 其中，保证金调整系数为 15%，最低保障系数为 2/3。 认购期权虚值额等于： 股 指期权合约执行价格标的指数当日收盘价）×合约乘数， 0）；认沽期权虚值额等于： 标的指数当日收盘价股指期权合约执行价格）×合约乘数， 0）。 交易所根据每手合约交易保证金和卖出期权合约数量向卖方收取交易保证金。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 定量策略 ·专题报告 3 2. 股指期权与传统投资的结合 风险控制的高杠杆投资效用 目前，投资者在对大盘指数有趋势性判断时，能够用到的杠杆投资方式有三种：买 /卖股指期货、融资买入 /融券卖出指数 买入指数分级基金的次级份额。 三者相比较：分级基金目前只能实现多头的杠杆投资，市场成交不活跃，适合中小投资者；融资融券 方式的成本太高，年化利息在 8%以上，且杠杆倍率不超过 3；股指期货在三者中最优，市场成交活跃，交易费用低廉，杠杆倍率高，但风险不可控，方向做错有可能导致血本无归。 股指期权的收益特点有点类似于彩票，期权费相当于购买彩票费用，中奖条件是看期权到期时标的指数价格高于还是低于期权合约的执行价格，期权购买人最大的损失就是期权费，而收益在理论上可以无限。 此外，从海外市场衍生品市场最近 10 年的发展情况来看，欧美发达市场的股指期权成交量一般是股指期货的三到五倍，股指期权的流动性有保障，可以满足大型投资机构的需要。 用期权卖买比率指标辅助判断市场方向 投资者购买期权或是出于投机，或是出于对冲需要。 期权卖买比率（ 于全市场成交的认沽期权数量比上认购期权数量，它反映的是市场上多空力量对比，但比较有意思的是，它通常被当做是市场的反向指标。 一个可能的解释是，欧美市场的经验发现， 90%的期权购买人都亏钱，这点和国内的期货市场比较相似，因而绝大部分市场参与者都是错的，需要逆市而为。 如图 2 所示，我们以 指数期权去一年的最大值作为上限，对应的最小值作为下限， 到上限时，认为市场处于超卖状态，趋势可能转为向上； 及下限时，市场处于超买状态，市场趋势可能掉头向下。 可以看到，该指标对市场大的趋势把握虽然存在一定时滞，但总体上还是比较准确的。 另外，我们发现指数期权 标绝大部分时间都是大于 1 的，这主要是由于机构投资者的对冲头寸的存在，这部分满足对冲需要的头寸可能会影响 而在个股期权发达的欧美市场上，也有投资者转而分析全市场个股期权的 沪深 300 股指期权合约推出初期，市场成交活跃度可能会不足， 标波动的随机性强，参考意义不大，可以 在期权上市三个月后再使用该指标。 如果在沪深 300 股指期权后有更多的指数或 权上市，我们建议把所以期权品种合在一起计算 标，对市场研判效用会更大。 图 2 标普 500指数和指数期权 6 0 07 0 08 0 09 0 01 0 0 01 1 0 01 2 0 01 3 0 01 4 0 01 5 0 01 6 0 011 . 11 . 21 . 31 . 41 . 51 . 61 . 71 . 8S P 50 0 指数 P 20 天指数平均） P 去一年最大值 P 去一年最小值资料来 源： 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 定量策略 ·专题报告 4 场恐慌指数 缩写，在说明他的具体含义之前，投资者需要了解隐含波动率的概念。 简单的说，波动率是期权价格的决定因素之一，而期权的市场价格常常会和其模型计 算出来的理论价格有差异，那么在其它期权价格影响因素不变的情况下，波动率要达到多少才能使得计算出来的期权理论价格等于市场价格，这个数值称作期权的隐含波动率。 1993 年推出，是欧美市场上广为关注的一个情绪类指标。 它首先根据设定的标准从市场上筛选出部分以标普 500 指数为标的欧式期权，然后按一定权重实时计算这些期权隐含波动率的加权平均值，作为 以看做是标的指数预期的未来年化波动率。 通常来说，0，说明未来很有可能大幅动荡 ； 5，说明市场走势会相对保持平稳。 图 3 标普 500指数和 0204060801006008001000120014001600S P 50 0 指数 V 数资料来 源： ina。