医药行业投资策略报告

医药行业投资策略报告内容摘要：

医药行业投资策略报告 2005 年医药行业投资策略报告2005宏数据库投资要点：医药制造业受经济周期影响不大，现处于效益型增长阶段。 预计 2005 年医药市场需求将保持稳定增长，增速均为 17%。 药价下降及成本上升等导致医药制造业毛利率下滑的压力将缓解，企业规模扩大、管理能力提高使得期间费用率稳中有降，制造业利润增速将达 20%。 2005 年除医药流通业外，各子行业将维持较高增速。 生物制品业尤为突出，增速将达 27%，利好政策有望提升其长期成长能力；化学原料药、化学制剂药、中成药收入增速在 1617%之间；医药流通业经营环境不佳。 从长期看，医药上市公司成长性优于 A 股平均水平。 根据美国医药上市公司估值情况，我们认为国内医药行业合理市盈率应该介于 26之间。 根据 2004 年的预测业绩进行计算，目前医药公司平均市盈率为 31 倍，给予医药行业“中性”的评级。 医药业部分细分行业龙头企业具备快速稳定增长能力，目前股价未能反映其内在价值，建议重点关注天坛生物、北生药业、康美药业、天士力、白云山、九芝堂、山东药玻、现代制药等龙头企业。 此外，在行业资源整合取得成效、生物制品业利好政策出台、禽流感重新爆发、治疗性乙肝疫苗二期临床研究结果公布等不确定因素影响下，也将有部分公司受益。 优势企业更有投资机会2004 年前三季度，医药行业共实现收入 2269 亿元，利润总额194 亿元。 2004 年前三季度生物制品收入增速为 26%，其余三个子行业的收入增速在 1518%之间，相差不大。 预期 2005 年生物制品业仍为增速最高的子行业，增速将达 27%，其余子行业增速在 1617% 之间。 生物制品最具增长前景生物制品业相对其余子行业具有技术及性能优势，中国生物制品业处于成长初期，历年维持快速增长，预计 2005 年生物制品业收入将达 327 亿元，增速将达 27%。 此外，2005 年国家发改委将针对生物技术产业提出包括投融资、税收、人才、出口等一揽子的专项政策，将提升生物制品业的长期成长能力。 中国生物制品业正逐步从仿制向研发转变，创新产品将带来大量利润，行业利润率有上升空间，2005 年将在 11%左右。 目前中国投入临床研究的生物制药项目有近 150 个，其中 10 种药品有望成为一类新药。 而且国内在 20 世纪 90 年代建立了一批生物技术企业，经过一段时间成长后，将为市场带来较多新药。 未来上市的新药将带来生物制品业收入及盈利能力的提升。 中国基因诊断市场快速成长，国内企业的技术与世界同步。 中国疫苗市场年用量增长率达 15%，且国内企业在治疗性乙肝疫苗等领域取得进展。 目前生物制品上市公司的治疗用药创新能力较弱，但在疫苗和诊断领域具较强实力。 在向仿创转型的国内生物制品业中，具技术及市场优势的上市公司前景乐观。 化学原料药利润增速回升在人力、能源、环保等综合成本优势的作用下，中国已成为世界原料药第二大生产国。 由于原料药销售主要面向化学制剂药企业，在国内化学药制剂市场增长趋缓、国际化学药制剂市场增速只有9%、大宗原料药在国际市场的份额难以扩大等因素作用下，化学原料药增速趋缓，且如果 2005 年人民币升值将对其出口造成不利影响，预计 2005 年化学原料药业收入 1083 亿元，增速为 16%。 导致 2004 年化学原料药毛利率大幅下滑 10%的主要原因是：1、产品价格回落幅度较大，如青霉素等从 2003 年的最高价 12 美元/公斤下降至目前的 6 美元/公斤；2、能源及化工原料价格上升；3、出口退税率减小 2百分点也降低了化学原料药整体毛利率近 1个百分点。 2005 年在原料药价格接近成本价的情况下，价格难以大幅下滑。 且能源及化工原料价格大幅上升的动力不足，加上出口退税率进一步下降的可能性较小，推动 2004 年化学原料药毛利率下滑的压力消除。 预期 2005 年化学原料药业毛利率将稳定在 22%左右的水平。 预期利润增速将回复至 15%以上的水平。 2005 年虽然化学原料药行业盈利能力难以全面提升，但在部分细分行业中仍然存在投资机会：皮质激素、D泛酸钙等早期原料药，国内外需求维持稳定增长，国内部分企业受益于技术创新带来的成本优势，正走向垄断，行业有较好盈利前景；晚期原料药的单一品种需求不大，但保护期满的国际专利药数量从 2000 年开始快速增加，国外制剂厂商所需的原料药及中间体 60%是外购或合同生产，每年合同总金额约在 80 多亿美元左右，总体市场需求较大，抢仿到期原料药能快速提升企业盈利能力。 化学制剂药类关注领先企业化学制剂药业主要面对国内处方药市场。 生物药品的发展将压缩化学药制剂在国内处方药市场中所占的比重，国内化学制剂药市场需求增速相对前期放缓。 我们预计 2005 年化学制剂药收入增速将略微下滑至 17%，收入 1130 亿元。 在未来较长时期内，我国通用名药主导市场的格局不会改变。 但随着仿创性质的药品数量增加及部分企业的退出市场，产品同质化降价竞争压力有望缓解，加上上游化学原料药价格仍将处于较低水平，化学制剂药毛利率将稳定在 右。 企业并购及内部业务整合降低费用，费用比率将下降至 2005 年行业整体仍将保持较高盈利能力，利润率将会稳定在 2004 年的 右，利润将保持与收入同步增长。 从找寻领先国内通用名药产业的化学制剂药企业出发，我们将更加关注以下企业：1、技术升级路线处于仿创阶段的公司，以及部分具有创新产品的企业；2、市场升级路线中具备国内细分市场龙头地位的企业，以及部分向国际市场进军的企业。 中成药类关注优势企业中药具有药品与保健品的双重属性，在 场上的前景尤为乐观。 未来，在自我药疗需求增加及非处方药管理全面实施的带动下，场的增长速度将超出整体药品市场的增长速度，而中药作为未来 场的主导者无疑将分享这一高速增长。 国家推动中成药在处方药市场上的市场份额扩大。 在 2004 年公布的新医保目录中，中成药与化学药数量之比上升到 28之前这一比例为20来列入医保目录中的中药仍将较具成长能力，将提升中成药在处方药市场中的份额。 国际市场对天然植物药的需求向好。 目前天然药物销售额达160 亿美元，并以每年 10%的速度递增，我国在植物药资源及认识上具有优势，拥有系统而且不断完善中的中医体系、丰富的药材资源及对药材的深入认识、丰富的中成药配方和应用经验、大量的中医药人才，在世界植物药的热潮中占有优势。 在技术尚未取得突破的 2005 年，中成药收入难以快速提升，预计收入将达 784 亿元，增速为 16%。 中成药在 场上面临着价格竞争压力，且产品进入医保目录后也给产品价格带来了下降的压力，但中成药业走向集中，有利于企业费用的降低，利润率将保持稳定在 11%左右，利润增速将继续保持与收入增速同步。 目前中药行业正处于与现代技术结合的新发展阶段，中药行业中具有品种、品牌、技术、资源优势的企业将分享这一成长。 医药流通业投资机会不大2005 年医药零售企业经营环境不佳。 中国的医药流通市场已经对外资开放，我国药品零售企业将受到外资冲击。 此外，根据处方药分类管理规划，到 2005 年末，除部分处方药外，药店不能在没有处方的情况下出售处方药，这将压缩医药零售业原有收入空间。 影响零售药店收入增长的关键因素为进行中的医药分家改革，成功的改革能够促使医院处方外流到药店从而扩大药店的收入空间。 在医药分家改革尚未全面推行，医院处方难以外流到零售药店的情况下，我国医药零售业在 2005 年还将继续举步维艰，连锁店稍占优势。 重点关注价值低估的龙头公司在从 2003 年开始的新一轮经济增长中，由于医药行业持续稳定增长的特性，收入增速低于周期性行业，这是在经济周期特定阶段出现的短期现象。 从长期来看，医药仍是增长最快的行业之一，其中部分优势公司具有超出行业平均水平的成长能力，具有较好的投资价值。 参考近三个月美国医药股定价：利润增速在 15%的健康护理产业平均市盈率在 28 倍左右波动；净利润增速为 25%的生物制药企业平均市盈率在 43 倍左右波动；而大型药企三季度利润增速为 6%，二季度利润增速为 14%，市盈率在 2025 倍间波动。 预计 20052007 年国内医药工业上市公司净利润增速在15% 20%之间，高于美国健康护理产业净利润增速，相应的市盈率也应高于美国健康护理产业的市盈率，但我国公司治理结构不完善，应给予一定的折价。 综合上述情况，我们认为国内医药工业合理市盈率应该介于 26之间。 根据我们对医药工业上市公司2004 年每股收益的预测，按照 2005 年 1 月 4 日的收盘价计算，得到目前国内医药工业上市公司的市盈率为 31 倍，给予医药行业“中性”的评级。 医药公司间的市盈率差异较大。 由于医药上市公司基本面差异大，建议给予不同公司以不同的市盈率定价，如：具备核心竞争力，未来三年利润增速能稳定在 15%20%间的公司，市盈率应在2632 倍左右。 2005 年，虽然医药行业将重入效益型增长轨道，但医药企业盈利及成长能力存在较大差异，医药上市公司利润增长仍将走向分化，相应的二级市场股价也将走向分化。 我们认为 2005 年医药板块中存在两类投资机会：1、长期投资机会：医药上市公司中，部分细分行业龙头企业具备快速稳定增长能力，而目前股价未能反映其内在价值，应受到重点关注。 2、部分不确定因素有望给市场带来短线机会：我国医药行业处于资源整合期，其中，广州医药集团的业务整合已全面启动，该集团控股广州药业和白云山。 白云山、广州药业等公司的股价有望随业务整合的进度影响而活跃。 生物制品业的利好政策有望在 2005 年出台，相关上市公司有可能成为短期热点。 禽流感等仍有可能爆发，相关上市公司有可能成为短期热点。 如治疗性乙肝疫苗临床研究进展顺利，疫苗类公司的股价有望受此影响而活跃。 2005 年将稳定增长利润增速迅速回升医药制造业为非周期性行业，受经济周期影响不大，且领先于长。 从 1991 年到 2003 年，医药制造业总产值年复合增长率17%，约为 速的两倍。 到了 2003 年，医药制造业总产值已达 2880 亿元。 在人均收入增加、消费升级、人口增长、老年人口增加、农村消费增加、城市医保支出增加等需求向好因素的作用下，预期20042005 年医药制造业销售收入仍然将维持稳定增长，增速为17%， 2005 年将实现销售收入 3766 亿元。 目前，医药制造业仍处于效益型增长轨道，利润增速将快速回升至 20%。 从 1995 年起，医药制造业进入效益型增长阶段。 19952000 年，医药制造业收入的年复合增长率为 14%，利润总额年复合增长率为 19%，首次实现利润增速高于收入增速。 20012003 年，医药制造业收入的年复合增长率为 20%，利润总额年复合增长率为 24%，医药制造业在效益型增长轨道中运行良好。 2004 年前三季度医药制造业收入增长 17%，但由于医药制造业毛利率只有 同比下滑 百分点，较期间费用率 百分点的下降幅度高，最终导致利润率从 2003 年同期的 降到 使得利润增速落后于收入增速，利润增速只有 8%。 虽然医药制造业毛利率自 2000 年以来逐年下降，但通过较好的费用控制，目前的利润率水平仍处于 正常范围内。 2004年只是一个短期调整年，2005 年医药制造业还在效益型增长轨道内运行，利润增速将迅速回升。 预期导致 2004 年毛利率大幅下滑的压力将在 2005 年得到缓解，医药制造业毛利率将会稳定在 其原因主要有以下几点：首先是来自政府的降价压力减弱：在前期药品招标推动药价下降之后，2005 年药品招标继续推动药价下降的压力减弱；在前期大幅下调主要品种价格后，2005 年发改委下调药价的力度将减弱。 其次，需求增加带来市场。